Zadziwiająca korelacja. Czy rentowność obligacji na całym świecie jest „zdalnie sterowana” przez notowania ropy naftowej? Jak na tym zarobić?

Inwestorzy na całym świecie – także w Polsce – zastanawiają się nad tym, jak wysoko mogą poszybować rentowności obligacji wyemitowanych przez rządy. Jedni mówią, że nadchodzi krach. Drudzy, że obecny poziom jest już bardzo wyśrubowany i dużo drożej już raczej nie będzie. Gdyby to była właściwa ocena sytuacji, mielibyśmy dużą okazję: pieniądze zainwestowane w fundusze długoterminowych obligacji mogłyby dać nawet dwucyfrowe stopy zwrotu w skali roku.  Część analityków uważa, że przyszłość rynkowi obligacji wskażą… ceny ropy naftowej 

Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych USA przebiła niedawno 5% i doszła do 5,041%. Tak wysoko nie była od lipca 2007 roku, czyli od 19 lat. Jeszcze wyżej wspięła się rentowność 30-letniego długu – do ponad 5,4%. Rentowność amerykańskich obligacji jest jednym z najważniejszych punktów odniesienia dla ceny pieniądza na świecie – wpływa na oprocentowanie kredytów hipotecznych, koszt finansowania przedsiębiorstw i wyceny akcji.

Najprostsza odpowiedź na pytanie o przyczyny wysokiej rentowności obligacji jest taka, że inwestorzy boją się wielkiego długu i dziury budżetowej USA. Jednocześnie z rentownościami obligacji wystrzeliły jednak ceny ropy. Korelacja między ceną ropy naftowej WTI i rentownością amerykańskich „10-latek” wzrosła – według BMO Capital Markets – aż do 0,96. Z kolei rentowność amerykańskich obligacji pcha w górę obligacje na innych rynkach. Łącznikiem między tymi dwoma rynkami jest inflacja i Rezerwa Federalna.

Droższa ropa zwiększa obawy, że inflację trudniej będzie sprowadzić do pożądanego przez Fed celu, wynoszącego 2%. Inwestorzy gwałtownie zmieniają więc oczekiwania dotyczące stóp procentowych. Im dłużej stopy pozostaną wysoko – albo im bardziej będą musiały wzrosnąć – tym większej rentowności inwestorzy powinni oczekiwać od obligacji długoterminowych. I kółko się zamyka.

Dlaczego wszyscy patrzą na amerykańskie „10-latki”?

Wysoka rentowność obligacji – jeśli utrzyma się dłużej – to kłopoty dla kredytobiorców, zadłużonych firm i akcji spółek. Ale to także okazja dla posiadaczy gotówki. Rentowność amerykańskich 10-letnich obligacji historycznie nie utrzymywała się długo powyżej poziomu 5%. Jeśli tym razem stanie się podobnie, inwestor kupujący obligacje przy dzisiejszej rentowności mógłby skorzystać podwójnie: otrzymywać wysokie odsetki, a przy późniejszym spadku rentowności dodatkowo zarobić na wzroście ceny obligacji. Tylko czy ta historia się powtórzy?

Amerykańskie obligacje 10-letnie nie są zwykłym papierem dłużnym. Ich rentowność jest jednym z najważniejszych punktów odniesienia dla ceny pieniądza na świecie. Kiedy rośnie, konsekwencje odczuwają nie tylko inwestorzy posiadający obligacje rządu USA. Zmieniają się warunki finansowania gospodarstw domowych i przedsiębiorstw, wyceny akcji oraz atrakcyjność innych klas aktywów. Dlatego przekroczenie granicy 5% przyciągnęło uwagę całego świata.

Rentowność 10-letnich Treasuries ma znaczenie m.in. dla oprocentowania kredytów hipotecznych w USA i kosztu finansowania przedsiębiorstw. Firmy emitujące obligacje muszą zaoferować inwestorom premię ponad to, co można otrzymać od rządu USA. Jeżeli więc bezpieczne obligacje skarbowe przynoszą około 5%, poprzeczka dla pozostałych aktywów idzie też mocno w górę.

Przy niskich rentownościach obligacji inwestor szukający wyższej stopy zwrotu był niemal wypychany w stronę akcji. Przy rentowności obligacji skarbowych na poziomie 5% wybór staje się mniej oczywisty. Po co podejmować większe ryzyko, skoro można pożyczyć pieniądze rządowi USA i otrzymywać 5% rocznie? Nieprzypadkowo wzrostowi rentowności „10-latek” powyżej 5% towarzyszyła przecena akcji na Wall Street.

Dlaczego jednak rentowność 10-letnich obligacji znalazła się na wysokim poziomie właśnie teraz? USA mają ogromny deficyt budżetowy, szybko rosnący dług i muszą emitować coraz więcej obligacji. Tyle, że nie jest to najważniejsza część wyjaśnienia.  Zachowanie rynku w ostatnich tygodniach nie bardzo pasuje do tezy, że inwestorzy nagle przestraszyli się długu USA.

Obligacje 10-letnie dotknęły rentowności 5%. Nie było powodu?

Dlaczego? Różnica między rentownością zwykłych 10-letnich obligacji skarbowych (o stałym oprocentowaniu) i papierów chronionych przed inflacją (zmiennoprocentowych), czyli tzw. breakeven inflation, wynosi obecnie około 2,4 pkt proc. Oczekiwania inflacyjne wzrosły w ostatnich tygodniach, ale trudno mówić o ich eksplozji. 10-letni breakeven jest na poziomach obserwowanych już wielokrotnie w ostatnich kilku latach. Z różnicy między rentownością obligacji stałoprocentowych i antyinflacyjnych nie widać dużego strachu o wzrost inflacji. Poniżej wykres FRED:

Drugim elementem tej rozgrywki jest tzw. term premium, czyli premia, której inwestorzy oczekują za zamrożenie pieniędzy w obligacji długoterminowej zamiast ciągłego lokowania tych pieniędzy w papiery krótkoterminowe. W tej premii mogą ujawniać się m.in. obawy o wielkość przyszłych emisji długu, stan finansów publicznych czy niepewność dotyczącą inflacji. Od końca lipca szacunkowa wartość premii terminowej, wyliczana przez Fed z San Francisco, wynosiła 0,29%.

Rentowność 10-letnich obligacji wzrosła jednak znacznie bardziej – do 4,97%. Dlaczego rentowność „10-latek” mogła dojść do 5% nawet bez gwałtownego wzrostu długoterminowych oczekiwań inflacyjnych czy wzrostu rynkowej premii za ryzyko fiskalne?  Odpowiedź jest prosta: jeżeli inwestor uważa, że przez kilka kolejnych lat będzie mógł uzyskiwać wysokie oprocentowanie na krótkoterminowych papierach, musi dostać odpowiednio więcej odsetek, żeby zgodził się już dzisiaj zamrozić pieniądze na dziesięć lat.

Dlaczego jednak inwestorzy doszli do wniosku, że krótkoterminowe obligacje będą „płaciły” znacznie więcej? Pokazuje to model Fed San Francisco. Niebieska linia to rentowność 2-letnich obligacji skarbowych; zielona pokazuje oczekiwaną przez inwestorów krótkoterminową stopę procentową w ciągu najbliższych dwóch lat, a czerwona – premię terminową (term premium), czyli dodatkową rentowność związaną z ryzykiem trzymania obligacji o dłuższym terminie zamiast ciągłego inwestowania w papiery krótkoterminowe.

Od końca lipca do połowy września rentowność „2-latek” wzrosła z 4,17% do 4,63%. Na wykresie widać, że bardzo ważną częścią ostatniego wzrostu rentowności obligacji krótkoterminowych były oczekiwania inwestorów na wyższe krótkoterminowe stopy procentowe. To nie oznacza, że obawy o deficyt, wielkość przyszłych emisji czy popyt na amerykański dług nie mają znaczenia. Ale ostatni wzrost rentowności „2-latek” był przede wszystkim związany ze zmianą oczekiwań dotyczących przyszłych krótkoterminowych stóp procentowych.

Ropa naftowa „steruje” obligacjami? Zastanawiająca korelacja

Dlaczego jednak zmieniły się oczekiwania dotyczące przyszłych krótkoterminowych stóp procentowych? Inwestorzy w krótkim czasie doszli do wniosku, że Fed będzie musiał utrzymywać pieniądz droższy, niż wcześniej zakładali. Pojawia się zaskakująco silny trop. W ostatnich tygodniach rentowności amerykańskich obligacji zaczęły niemal krok w krok poruszać się za cenami ropy. Korelacja między nimi doszła do poziomu, który na rynkach finansowych zdarza się niezwykle rzadko.

Jeśli szukać czynnika, który w ostatnich tygodniach najmocniej zmienił oczekiwania inwestorów wobec przyszłych działań Fed, trop prowadzi na rynek ropy. Cena amerykańskiej ropy WTI przekroczyła 106 dolarów za baryłkę, a europejskiej Brent – 108 dolarów. Jeszcze w lipcu, gdy pojawiły się nadzieje na deeskalację konfliktu na Bliskim Wschodzie, ropa WTI spadała nawet poniżej 70 dolarów. Później sytuacja odwróciła się wraz z ponowną eskalacją konfliktu z Iranem, problemami z transportem przez Cieśninę Ormuz i spadkiem zapasów ropy.

Analitycy BMO Capital Markets (cytowani przez CNBC) obliczyli, że miesięczna korelacja między ceną najbliższego kontraktu na WTI a rentownością 10-letnich obligacji skarbowych USA wzrosła do 0,96. Maksymalna wartość współczynnika korelacji wynosi 1, więc w ostatnim okresie oba rynki poruszały się niemal równolegle. Z kolei platforma MarketWatch podaje za Dow Jones Market Data korelację na poziomie zbliżonym do 0,5.

Przed obecnym konfliktem na Bliskim Wschodzie związek między amerykańskim benchmarkiem ropy naftowej West Texas Intermediate WTI a rentownościami obligacji skarbowych był niemal żaden. Teraz jest bardzo silny. Oto jeszcze jeden dowód. Kiedy cena ropy WTI idzie w górę, wartość udziałów funduszu ETF, śledzącego notowania długoterminowych obligacji (TLT) spada.

Fundusz TLT inwestuje w długoterminowe obligacje skarbowe i odzwierciedla ich rynkową cenę. Ponieważ ceny obligacji i ich rentowności poruszają się w przeciwnych kierunkach (gdy rentowność rośnie, cena obligacji spada), wykres poniżej jest drugą stroną tego samego medalu korelacji. Od momentu wybuchu konfliktu USA-Iran (zaznaczonego na wykresie) korelacja przyspieszyła. Wyższe ceny surowca przekładają się na bezpośrednią wyprzedaż i spadek wartości rynkowej ETF-owych portfeli obligacji.

Droższa ropa zwiększa koszty paliw i transportu, może podbijać ceny wielu towarów i usług, a w rezultacie utrudniać dalszy spadek inflacji. Im większe jest takie ryzyko, tym mniejszą przestrzeń ma Fed do łagodzenia polityki pieniężnej i tym większe prawdopodobieństwo, że stopy procentowe pozostaną wysoko albo wręcz wzrosną.

Jeżeli jednak ropa była jednym z głównych powodów gwałtownej zmiany oczekiwań dotyczących Fed, ten sam schemat może kiedyś zadziałać w przeciwnym kierunku. Deeskalacja konfliktu na Bliskim Wschodzie, odblokowanie Cieśniny Ormuz albo wyraźny spadek cen ropy osłabią obawy inflacyjne. Rynek mógłby ograniczyć oczekiwania dotyczące kolejnych podwyżek stóp, a rentowności obligacji – zamiast dalej wspinać się ponad 5% – zaczęłyby spadać. I to jest jeden ze scenariuszy, w których dzisiejsza przecena amerykańskiego długu mogłaby się szybko odwrócić.

CZYTAJ TEŻ:

A na aukcji inwestorzy żądają rekordowych rentowności

Niemal równocześnie na rynku obligacji pojawił się zupełnie inny sygnał ostrzegawczy. I tym razem trudniej wyjaśnić go tylko ceną ropy albo oczekiwaniami dotyczącymi Fed. Chodzi o najnowszą aukcję amerykańskich obligacji 20-letnich. Departament Skarbu sprzedawał papiery za 13 mld dolarów, ale żeby znaleźć na nie nabywców, musiał zaakceptować rentowność na poziomie aż 5,42%. To nawet więcej, niż wynosiła rentowność takich samych obligacji na rynku wtórnym. Jest to też najwyższa rentowność na aukcji 20-letnich obligacji od czasu przywrócenia ich emisji w 2020 roku.

Jeszcze bardziej interesujące jest to, kto kupił obligacje. Tzw. indirect bidders – grupa obejmująca m.in. zagraniczne instytucje i banki centralne składające oferty przez pośredników – objęli około 52,5% emisji, wobec średniego poziomu 68% podczas sześciu wcześniejszych aukcji. Dealerzy musieli natomiast przejąć 16,9% emisji, wyraźnie więcej niż przeciętnie.

Nie oznacza to jeszcze, że zagraniczni inwestorzy masowo uciekają od długu USA. Indirect bidders nie są kategorią tożsamą z inwestorami zagranicznymi, a pojedyncza aukcja – szczególnie specyficznych „20-latek” – nie wystarcza do ogłoszenia kryzysu popytu. Ale Stany Zjednoczone muszą sprzedawać ogromne ilości długu, a inwestorzy mogą domagać się coraz wyższej premii za zamrożenie pieniędzy na dwie lub trzy dekady.

Przekroczenie przez amerykańskie” 10-latki” granicy 5% rentowności robi wrażenie, zwłaszcza że ostatnio takie poziomy były oglądane przed globalnym kryzysem finansowym. Historia podpowiada jednak coś ciekawego. W ośmiu poprzednich przypadkach, gdy rentowność 10-letnich obligacji USA zakończyła sesję powyżej 5%, za każdym razem wracała poniżej tej granicy w czasie krótszym niż dwa miesiące. Średnio pozostawała powyżej 5% przez zaledwie 12 sesji giełdowych. Wszystkie te przypadki miały miejsce w latach 2006–2007.

Nie oznacza to oczywiście, że 5% jest jakimś magicznym sufitem dla rentowności amerykańskiego długu. Sytuacja jest dziś inna niż 19 lat temu. Stany Zjednoczone mają znacznie większy dług publiczny, rząd musi finansować duże deficyty, a na rynek trafiają ogromne emisje nowych obligacji. Najnowsza słaba aukcja „20-latek” przypomniała dodatkowo, że znaczenie ma nie tylko wielkość emisji, ale również to, po jakiej cenie znajdą się inwestorzy gotowi je kupować. Do tego dochodzi wysoka niepewność geopolityczna i szok na rynku ropy.

Kiedy rentowność 5% może się okazać „sufitem”?

Ale istnieje również kilka scenariuszy, w których obecny ruch rentowności może się odwrócić. Pierwszy prowadzi przez rynek ropy. Gdyby doszło do deeskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie i ceny surowca zaczęły wyraźnie spadać, zmniejszyłaby się presja na inflację, a wraz z nią mogłyby spaść oczekiwania dotyczące kolejnych podwyżek stóp Fed. To, co w ostatnich tygodniach wypchnęło rentowność „10-latek” do 5%, mogłoby wówczas zacząć działać w przeciwnym kierunku.

Drugim czynnikiem może być sama gospodarka. Słabszy wzrost, pogorszenie sytuacji na rynku pracy czy ograniczenie ogromnych wydatków inwestycyjnych związanych ze sztuczną inteligencją mogłyby zmniejszyć presję na wzrost stóp procentowych. Mniejsza skala inwestycji technologicznych oznaczałaby również mniejsze zapotrzebowanie firm na finansowanie. A gdyby gospodarka weszła w recesję, prawdopodobieństwo spadku rentowności byłoby jeszcze większe – rynek zacząłby bowiem oczekiwać obniżek stóp Fed.

Jest jednak jeszcze trzeci czynnik: popyt na sam amerykański dług. I właśnie tutaj najnowsza aukcja 20-latek każe zachować ostrożność. Nawet gdyby ropa staniała, inflacja zaczęła spadać, a Fed przestał podnosić stopy, rentowności długoterminowych obligacji nie muszą automatycznie mocno spaść. Jeśli inwestorzy będą żądali coraz większej premii za finansowanie wielkich deficytów USA i absorbowanie kolejnych emisji długu – tanio nie będzie.

Po słabej aukcji „20-latek” pojawiło się pytanie, czy gdzieś pod spodem nie zaczyna działać bardziej trwała siła tektoniczna: rosnąca cena, jakiej inwestorzy oczekują za finansowanie budżetu państwa na wiele lat. Od odpowiedzi na to pytanie zależy, czy dzisiejsze okolice 5% okażą się dla inwestorów okazją, czy tylko przystankiem przed jeszcze wyższymi rentownościami.

CZYTAJ O OSTATNIEJ DECYZJI FED:

———————————

CZYTAJ JEŚLI MASZ KASĘ W OBLIGACJACH:

———————————

CZYTAJ WIĘCEJ O RYNKU DŁUGU:

———————————

ZAPLANUJ EMERYTURĘ Z SAMCIKIEM: 

Myślisz, że nie masz szans na żywot rentiera? Że masz za mało oszczędności? Że za mało zarabiasz? Że nie umiał(a)byś dobrze ulokować pieniędzy, gdybyś je miał(a)? W tym e-booku pokazuję, że przy odrobinie konsekwencji, pomyślunku i, posiadając dobry plan, niemal każdy może uzyskać niezależność finansową. Albo nawet żyć z odsetek. Jak bezboleśnie oszczędzać, prosto inwestować i jak już teraz zaplanować swoją przyszłość finansową – o tym jest ten e-book. Praktyczne rady i wskazówki. Zapraszam do przeczytania – to prosty plan dla Twojej niezależności finansowej. Polecam też trzy inne e-booki: o tym, jak zrobić porządek w domowym budżecie i raz na zawsze wyjść z długów, jak bez podejmowania ryzyka wycisnąć więcej z poduszki finansowej i jak oszczędzać na przyszłość dzieci.

——————————

ZAPISZ SIĘ NA NASZE NEWSLETTERY:

>>> W każdy weekend sam Samcik podsumowuje tydzień wokół Twojego portfela. Co wydarzenia ostatnich dni oznaczają dla Twoich pieniędzy? Jakie powinieneś wyciągnąć wnioski dla oszczędności? Kliknij i się zapisz.

>>> Newsletter „Subiektywnie o Świ(e)cie i Technologiach” będziesz dostawać na swoją skrzynkę e-mail w każdy czwartek bladym świtem. Będzie to podsumowanie najważniejszych rzeczy, o których musisz wiedzieć ze świata wielkich finansów, banków centralnych, najpotężniejszych korporacji oraz nowych technologii. Kliknij i się zapisz.

———————————

ZNAJDŹ SUBIEKTYWNOŚĆ W SOCIAL MEDIACH

Jesteśmy nie tylko w „Subiektywnie o Finansach”, gdzie czyta nas ok. pół miliona realnych odbiorców miesięcznie, ale też w mediach socjalnych, zwanych też społecznościowymi. Tam krótkie spostrzeżenia o newsach dotyczących Twoich pieniędzy. Śledź, followuj, bądź fanem, klikaj, podawaj dalej. Twórzmy razem społeczność ludzi troszczących się o swoje pieniądze i ich przyszłość.

>>> Nasz profil na Facebooku śledzi ok. 100 000 ludzi, dołącz do nich tutaj

>>> Samcikowy profil na portalu X śledzi 26 000 osób, dołącz do nich tutaj

>>> Nasz profil na Instagramie ma prawie 11 000 followersów, dołącz do nich tutaj

>>> Połącz się z Samcikiem na Linkedinie jak 26 000 ludzi. Dołącz tutaj

>>> Nasz profil na YouTubie subskrybuje 12 000 widzów. Dołącz do nich tutaj

>>> „Subiektywnie o Finansach” jest już w BlueSky. Dołącz i obserwuj!

———————————-

ZOBACZ NASZ KANAŁ NA YOUTUBE:

„Subiektywnie o Finansach” jest też na Youtube. Raz w tygodniu „Magazyn Subiektywnie o Finansach”, raz w miesiącu duża rozmowa, a poza tym komentarze i wideofelietony poświęcone Twoim pieniądzom oraz poradniki i zapisy edukacyjnych webinarów. Koniecznie subskrybuj kanał „Subiektywnie o Finansach” na platformie Youtube

Źródło zdjęcia: Clément Falize/Unsplash