Bańka sztucznej inteligencji? Szef Nvidii twierdzi, że jej nie widzi, ale… pozostawia sporo pytań bez odpowiedzi

Bańka sztucznej inteligencji? „Jaka bańka?” Tak można by odpowiedzieć na najważniejszy dylemat, który stawiają sobie dzisiaj inwestorzy, po wysłuchaniu komentarzy szefa Nvidii Jensena Huanga. Wygłosił je przy okazji publikacji – znów świetnych – wyników finansowych spółki. Ale pytania co do perspektyw dla wartych biliony dolarów inwestycji w AI pozostają, bo prezes najcenniejszej firmy na świecie w ogóle na część z nich nie odpowiedział

Jeżeli chodzi o roztaczanie wizji świetlanej przyszłości dla własnej firmy, trudno znaleźć wśród prezesów większego showmana niż Jensen Huang. Perspektywy zawsze są świetne, a najbardziej ma na nich skorzystać Nvidia, bo ma najlepsze produkty na świecie. Mistrz marketingu. Inna sprawa, że za Huangiem stoją wyniki – Nvidia wciąż rośnie w imponującym tempie.

Ale jego zapewnienia, że przyszłość jest równie świetlana, jak teraźniejszość, brzmią już nieco mniej przekonująco – tym bardziej, że na część pytań zadawanych analitykom podczas prezentacji wyników finansowych Huang odpowiadał wymijająco, często nie odnosząc się w ogóle do meritum pytania. I to właśnie to, czego Huang nie mówi wydaje się bardziej interesujące, niż to, co mówi.

Sprzedaż jest silna, bo jedzie na trzech silnikach

Wyniki Nvidii za trzeci kwartał obrachunkowy (który skończył się 26 października) są zaiste imponujące – po pewnym spowolnieniu w poprzednim kwartale wzrost przychodów przyspieszył do 62% w skali roku i 22% w porównaniu do poprzedniego kwartału, dzięki czemu przychody osiągnęły rekordowe 57 mld dolarów. Za wzrost w stosunku do poprzedniego kwartału niemal w całości odpowiadał segment centrów danych – przychody z tej działalności poszybowały w górę o 10 mld dolarówm do przeszło 51 mld dolarów.

Jak podkreślał w czasie telekonferencji z analitykami prezes Huang, za tym wzrostem nie stoi tylko i wyłącznie rosnąca popularność chatbotów AI. W dużej mierze wzrost przychodów jest oparty o jeszcze dwa inne czynniki.

Pierwszym jest to, że operatorzy chmurowi chcą poprawić efektywność swoich centrów danych. Ze względu na to, że prawo Moore’a dla procesorów coraz słabiej się sprawdza (czyli wydajność tradycyjnych procesorów przestała istotnie rosnąć), firmy te osiągają wyższą wydajność wprowadzając GPU, głównie od Nvidii. Koszt jest oczywiście wyższy, ale zyski na wydajności jeszcze większe.

Drugim z tych czynników jest fakt, że wiele firm przechodzi z tradycyjnych modeli uczenia maszynowego na modele generatywnej inteligencji na przykład w przypadku powszechnie stosowanych systemów rekomendacyjnych. Czyli systemów, które w oparciu o nasze poprzednie zakupy czy poprzednio odsłuchaną piosenkę czy film sugerują nam następny produkt do kupienia, utwór do odsłuchania czy wideo do obejrzenia.

Perspektywy sprzedaży Nvidii – jeśli wierzyć prognozom spółki – też są świetne. W obecnym kwartale, który skończy się w styczniu 2026 roku, Nvidia spodziewa się przychodów rzędu 65 mld dolarów, co będzie oznaczać pewne spowolnienie wzrostu kwartalnego do 14%, za to wzrost liczony w skali roku przyspieszy do około 66% z już imponujących 62% w ostatnim kwartale.

Świetne perspektywy dotyczą nie tylko obecnego kwartału. Niedawno, podczas konferencji GTC w Waszyngtonie, Huang twierdził, że spodziewa się, że przychody z architektury Blackwell i nadchodzącej architektury Rubin wyniosą do końca roku kalendarzowego 2026 roku nawet 500 mld dolarów. A podczas prezentacji wyników kwartalnych dyrektor finansowa Colette Kress wskazała, że firma może przekroczyć ten półbilionowy cel (dziś – przypomnijmy – firma dochodzi do 60 mld dolarów przychodów kwartalnych).

Konkurencja? Jaka konkurencja?

Jedynym bodaj elementem, który mógł zaniepokoić inwestorów w wynikach za ostatni kwartał, była marża brutto na sprzedaży. Nie, żeby była niska – co to to nie. 73,4% to poziom absolutnie kosmiczny i nieosiągalny dla doskonałej większości firm na świecie – ale był to drugi z rzędu kwartał, w którym dość mocno odstawała w dół od celu firmy wynoszącego z grubsza 75%.

Czy inwestorzy powinni się martwić? Niekoniecznie. Po pierwsze ta nieco niższa marża brutto na sprzedaży została zrekompensowana faktem, że koszty operacyjne rosły wolniej od przychodów, a więc – koniec końców – i zysk operacyjny i zysk netto wzrosły 0 65% w skali roku, czyli jeszcze szybciej niż przychody (przypominam, o 62% w skali roku).

Po drugie, firma już pracuje nad tym, by w przyszłym roku marża wróciła do swojego kosmicznego celu. Choć Kress podkreślała przede wszystkim działania po stronie zapewniania większej efektywności łańcucha dostaw, to gdyby był potencjalnym klientem Nvidii, już bym się zaczynał martwić, czy przypadkiem ceny czipów nie pójdą w górę bardziej, niż wynikałoby to z oczekiwań.

Jeśli wierzyć Huangowi, to można by dojść do wniosku, że firma w ogóle nie ma konkurencji. Jej produkty są niedoścignione pod względem efektywności energetycznej, czyli mocy obliczeniowej przypadającej na wat elektryczności, w wyniku czego TCO (czyli całkowity koszt posiadania) jest niższy niż u konkurencji, nawet jeśli sprzęt Nvidii jest o wiele droższy. A obsługujące ten sprzęt oprogramowanie o lata wyprzedza konkurencję i sprawia, że nawet kilkuletnie karty GPU Nvidii wciąż są wykorzystywane w 100%.

To wszystko prawda, tylko w dużej mierze odnosząca się do przeszłości. Wszystkie te czynniki sprawiają, że udział firmy w rynku GPU dla centrów danych to obecnie przeszło 90%. Ale konkurencja jednak nie śpi,  a już na pewno nie położyła się do grobu. AMD, największy jak dotąd konkurent Nvidii na rynku GPU dla centrów danych spodziewa się, że jego przychody będą rosły o 35% rocznie w kolejnych kilku latach, dając firmie dwucyfrowy udział w rynku GPU dla centrów danych. A samo to oznaczałoby, że udział Nvidii musiałby spaść poniżej 90%.

Swoje plany wejścia na rynek GPU dla AI ogłosił niedawno Qualcomm i zapowiada, że jego produkty – wbrew twierdzeniom Huanga – będą konkurencyjne w stosunku do Nvidii pod względem efektywności energetycznej. Biorąc pod uwagę to, że jest to producent procesorów do urządzeń mobilnych, gdzie efektywność energetyczna jest szczególnie ważna, możemy zakładać, że Qualcommowi może się udać osiągnięcie przewagi nad Nvidią – przynajmniej pod tym jednym względem.

Bańka sztucznej inteligencji? Raczej „wzmacniający się cykl”

Huang poświęcił również chwilę swego cennego czasu, by odnieść się do opinii, że mamy do czynienia z bańką AI. Jak stwierdził, „z naszego punktu widzenia, widzimy coś zupełnie innego”. Bańka sztucznej inteligencji to – zdaniem Huanga – złudzenie optyczne.

W komentarzu do wyników spółki, Huang stwierdził wręcz, że zapotrzebowanie na moc obliczeniową rośnie wykładniczo, zarówno w przypadku trenowania modeli i korzystania z nich, i że „weszliśmy we wzmacniający się cykl sztucznej inteligencji.” Konkretnie Huang użył określenia virtuous cycle (cnotliwy cykl), czyli pozytywną wersję błędnego koła (vicious cycle), w której pozytywne czynniki napędzają się wzajemnie.

Uważnym obserwatorom zapewne nie umknęła pewna ironia tego, że Huang mówi o virtuous cycle w momencie gdy inwestorzy coraz bardziej się martwią innymi cyklami – tymi w których Nvidia coraz częściej dofinansowuje swoich klientów, takich jak OpenAI czy, ostatnio, Anthopic. Jak odnotował Martin Peers z The Information, tego typu układy to nie jest najbardziej zrównoważony sposób na poszerzanie swojego rynku.

Jednak inwestorzy powinni się też wsłuchać w to, na jakie pytania prezes nie odpowiedział. Po pierwsze prezes nie odpowiedział na pytanie o to, na co zamierza wydać olbrzymią górę pieniędzy, jakie posiada firma – w samej gotówce i ekwiwalentach firma ma obecnie przeszło 60 mld dolarów, a we wszystkich aktywach krótkoterminowych – ponad 116 mld dolarów.

Pytanie brzmiało, czy wyda je na wsparcie ekosystemu AI (czyli finansowanie, bezpośrednie lub pośrednie klientów), czy na buyback (czyli skup własnych akcji). Huang odpowiedział tylko, że Nvidia tymi pieniędzmi finansuje swój wzrost. Huang ominął również pytanie jak duża część wydatków na centra danych może pochodzić od dostawców czipów (czytaj – głównie Nvidii).

Nie dowiedzieliśmy się również, na kiedy Nvidia prognozuje moment, w którym podaż GPU zrówna się z popytem. To zapewne niewygodne pytanie dla firmy – będzie to bowiem ten moment, gdy możliwości narzucania klientom bardzo wysokich cen za akceleratory AI się skończą. Pytany o bariery dla rozwoju AI, Huang zapewnił, że nie widzi ich po stronie łańcuchów dostaw firmy, ale przyznał, że po stronie popytowej one istnieją – na przykład w postaci zapewnienia finansowania, działek czy elektryczności dla centrów danych. Wyraził przy tym ogólne przekonanie, że są one do pokonania.

Huang jest optymistą. A bańka sztucznej inteligencji to bajka?

Część rynku najwyraźniej z ulgą przyjęła zapewnienia Huanga, że popyt na AI nie słabnie, wręcz przeciwnie, rośnie wykładniczo. Ale nawet jeśli wierzymy w zapewnienia prezesa Nvidii, to pytania pozostają.

Po pierwsze o to, czy za rosnącym popytem na AI pójdą realne pieniądze. Na przykład ChatGPT ma, i owszem, przeszło 800 mln aktywnych użytkowników tygodniowo, ale tylko znikomy ułamek z nich płaci firmie pieniądze, a reszta tak naprawdę tylko napędza koszty. Popyt na AI to nie problem, problemem jest zapewnienie jej monetyzacji.

Po drugie, i jest to problem związany z tym pierwszym, jak spłacą się biliony dolarów na rozbudowę infrastruktury. Dyrektor finansowa Nvidii Colette  Kress mówiła, że firma się spodziewa, że wydatki na infrastrukturę sięgną 3-4 biliony dolarów rocznie do końca dekady. Z czego to sfinansować jeśli przychody z AI to obecnie może procent tej kwoty?

No i wreszcie jest pytanie o to, ile centrów danych da się zbudować. Infrastruktura energetyczna, zwłaszcza w USA, dochodzi do kresu możliwości dodawania nowych potężnych konsumentów energii, jakimi są centra danych, a cykl budowy nowych bloków energetycznych jest o wiele dłuższy niż centrów danych.

Dodatkowo centra danych stały się problemem politycznym – w wielu regionach USA doprowadziły do gwałtownego wzrostu cen prądu, również dla konsumentów. A ostatnie wybory stanowe i lokalne, w których Republikanie przegrali niemal wszystko, co było do przegrania, pokazuje, że problem rosnących kosztów życia ma przełożenie na decyzje wyborców. A obniżenie cen bananów i kawy dzięki niższym cłom dla Ameryki Łacińskiej może tu nie wystarczyć.

To wszystko nie zmienia faktu, że dla tych, którzy wierzą w dobre perspektywy dla AI, Nvidia pozostaje jedną z najlepszych opcji inwestycyjnych. Po pierwsze, z wielką górą gotówki, Nvidia jest jedną z najbezpieczniejszych inwestycji na świecie. Przy swych kosmicznych marżach może sobie też pozwolić na redukcje cen, jeśli zajdzie taka potrzeba – czy to w reakcji na sukces konkurentów, czy to na spadek popytu.

Dodatkowo, choć konkurencja rośnie, to prezes Huang ma rację – połączenie wydajnego sprzętu ze świetnym, budowanym od dekad oprogramowaniem CUDA sprawia, że firma jest niezwykle trudnym konkurentem dla swych rywali. Istnieje więc spora szansa, że jeśli bańka AI pęknie, to i tak, jak z bańki internetowej, wyłonią się nowi zwycięzcy. I istnieją spore szanse, że będą używać sprzętu Nvidii.

—————————

WIĘCEJ O BIGTECHACH:

———————————-

ZAPISZ SIĘ NA NASZE NEWSLETTERY:

>>> W każdy weekend sam Samcik podsumowuje tydzień wokół Twojego portfela. Co wydarzenia ostatnich dni oznaczają dla Twoich pieniędzy? Jakie powinieneś wyciągnąć wnioski dla oszczędności? Kliknij i się zapisz.

>>> Newsletter „Subiektywnie o Świ(e)cie i Technologiach” będziesz dostawać na swoją skrzynkę e-mail w każdy czwartek bladym świtem. Będzie to podsumowanie najważniejszych rzeczy, o których musisz wiedzieć ze świata wielkich finansów, banków centralnych, najpotężniejszych korporacji oraz nowych technologii. Kliknij i się zapisz.

———————————

zdjęcie tytułowe: Pexels, Britannica, Canva