Rentowność polskich obligacji 10-letnich przekroczyła 6%. Czy coś nie tak z naszą wiarygodnością czy też padamy ofiarą globalnych trendów?

Rentowność polskich obligacji 10-letnich, stanowiących punkt odniesienia dla inwestorów lokujących pieniądze na polskim rynku, przebiła poziom 6%. Oczywiście daleko jeszcze do tego, co obserwowaliśmy w październiku 2022 r., kiedy rentowności skoczyły aż do 8,8%, jednak nie sposób nie zauważyć, że inwestorzy żądają za polskie obligacje dużo wyższych odsetek, handlując nimi na giełdach. Czy coś jest nie tak z wiarygodnością Polski, czy też polskie obligacje padają ofiarą globalnych trendów i tego, że pieniądz drożeje na całym świecie?

Czy coraz wyższe rentowności, których żądają inwestorzy kupujący polskie obligacje na giełdach, to wyraz ich przekonania, że stopy procentowe w Polsce pozostaną jeszcze przez długi czas na podwyższonym poziomie? Tak zapowiadał w swoim grudniowym wystąpieniu prezes NBP Adam Glapiński. Szef banku centralnego ostrzegł wówczas, że do dyskusji w Radzie Polityki Pieniężnej o obniżkach stóp może dojść dopiero w październiku tego roku. Ale i tak nie będzie to oznaczać szybkiej decyzji o obniżkach. Powód – spodziewany wzrost inflacji po spodziewanym odmrożeniu cen energii.

Ciekawe? Po przeczytaniu wróć tutaj, kliknij i odkryj sprawdzone patenty Samcika na ochronę przed inflacją

Jeszcze do niedawna inwestorzy obstawiali, że pieniądz potanieje. W lecie 2024 r. rentowności 10-latek osiągały poziomy w granicach 5,25-5,3%. Wydawało się, że wraz z obniżkami stóp procentowych  w najważniejszych bankach świata – w USA, strefie euro, Szwajcarii, Wielkiej Brytanii i powolnym, ale jednak zauważalnym spadkiem inflacji w Polsce, również w naszym kraju przyjdzie czas na złagodzenie polityki pieniężnej. Być może już wiosną 2025 r. To jednak termin już nieaktualny.

Czytaj też: Obniżki stóp procentowych nadejdą później niż myśleliśmy? Co zmieni nam w portfelach nowa narracja prezesa NBP? Jak teraz lokować pieniądze?

Pieniądz drożeje nie tylko u nas

Inaczej wygląda wykres rentowności polskich 10-latek w krótkim, kilkumiesięcznym okresie, kiedy może zaskakiwać dynamiczny wzrost rentowności, a inaczej w dłuższym horyzoncie. Były w tym czasie momenty, kiedy ekonomiści obawiali się, że za 10-letnie polskie obligacje inwestorzy będą żądali 9% w skali roku. Było to w czasie, kiedy kapitał zaczął uciekać z Wielkiej Brytanii po niefortunnych pomysłach konserwatywnej premier Liz Truss (chciała jednocześnie ciąć podatki i pompować wydatki). Wielka Brytania rozchwiała wtedy sąsiednie rynki obligacji. Pisałem o tym tu.

Brytyjskie obligacje również obecnie notują rekordowe poziomy rentowności, nawet przewyższające te z jesieni 2022 r. I tak brytyjskie „10-latki” wyceniane są na rynkach finansowych na 4,8-4,9%. Po raz ostatni tak wysokie oprocentowanie brytyjski dług notował w… 2008 r. Z kolei obligacje 30-letnie doszły do 5,44%. I to jest poziom niewidziany nad Tamizą od ćwierćwiecza. Jakie są tego powody?

Prawdopodobnie podobne do tych, które podbiły rentowności i osłabiły funta brytyjskiego, a następnie wykoleiły rząd Liz Truss wczesną jesienią 2022 r. Tym razem chodzi jednak o pierwszy projekt budżetu Keira Starmera, premiera laburzystowskiego. Wielka Brytania ponownie stała się celem inwestorów na rynkach finansowych z powodu swoich dużych potrzeb pożyczkowych i relatywnego osamotnienia w świecie, w którym liczą się wielkie obszary walutowe i gospodarcze.

Czytaj więcej o prognozach dla brytyjskiego funta: Świetlana przyszłość przed funtem brytyjskim? Jest słaby, ale powinny mu pomagać kłopoty strefy euro i atrakcyjne prognozy dla stóp procentowych. Ale nie tylko

W obecnej sytuacji krajów zachodnich duże potrzeby pożyczkowe nie są czymś nadzwyczajnym, jednak inaczej dostosowują się do tej sytuacji Stany Zjednoczone, które swój gigantyczny i wciąż dynamicznie rosnący dług finansują, korzystając z tego, że dolar jest najważniejszą walutą rezerwową świata. Swoistą poduszkę bezpieczeństwa mają też kraje strefy euro, które korzystają na sile ogromnego obszaru walutowego ze stosunkowo niskimi stopami Europejskiego Banku centralnego.

Widać, że Wielka Brytania jest szczególnie podatna na turbulencje powodowane przez projekty budżetów. Sytuacja z września 2022 r., kiedy ekonomiści mówili o zagrożeniu dla brytyjskiej stabilności finansowej, powinna być przestrogą dla kolejnych rządów, żeby precyzyjnie komunikować parametry finansów publicznych. Wyższe rentowności mogą być też podtrzymywane przez zatrzymanie w Wielkiej Brytanii cyklu obniżek stóp procentowych przez Bank Anglii. Silniejsze cięcia miały miejsce w sąsiedniej strefie euro i Szwajcarii. Bank Anglii postanowił na razie poczekać.

Bezpieczna przystań z… wysokimi rentownościami

Można by uznać, że Wielka Brytania jest swego rodzaju wyjątkiem na rynkach finansowych. Jednak również największy i najpłynniejszy rynek obligacji na świecie, czyli rynek amerykański, zmierza obecnie w kierunku coraz wyższych rentowności obligacji skarbowych. Jak bardzo wyższych? Oj, na tym rynku też dzieje się…

Co prawda nie jest to jeszcze ten poziom, jaki 10-latki amerykańskie notowały w fatalnym październiku 2023 r., kiedy to ich rentowności przebijały poziom 4,9%, ale rentowności, których żądają inwestorzy lokujący w amerykański dług zbliżają się w przypadku 10-letnich obligacji do poziomu 4,8%! To, zwłaszcza jak na USA, poziom bardzo wysoki. Euforia na amerykańskich rynkach akcji i kryptowalut po wyborczym zwycięstwie Donalda Trumpa nie dotyczyła długu USA.

Inwestorzy handlujący amerykańskimi obligacjami nie mają zbyt dobrych przeczuć. Rajd rentowności w górę trwa od połowy września 2024 r. i zaczął się z poziomu 3,6%. Wzrost o ponad cały punkt procentowy w ciągu tak krótkiego czasu to stosunkowo rzadkie wydarzenie na rynkach finansowych i szok dla amerykańskiego budżetu.

Zadłużenie najpotężniejszej gospodarki świata zbliża się do 36 bilionów dolarów i każdy ułamek punktu procentowego wyższych kosztów jego obsługi bardzo boli. Już dziś jedna piąta dochodów podatkowych idzie na odsetki od wyemitowanych przez USA obligacji (w Polsce na odsetki idzie mniej niż 10% dochodów państwa).

Jakie są przyczyny takiego wzrostu „oprocentowania” obligacji w najstabilniejszym zakątku finansowym świata? Bezpieczna przystań to jedno, a silne obawy o bliską przyszłość – to drugie. Przede wszystkim, nie dość szybko spada inflacja, co ostatnio znalazło wyraz w bardziej jastrzębiej projekcji inflacji Rezerwy Federalnej. Szef Fed Jerome Powell przestrzegł przed silniejszą niż wcześniej sądzono presją inflacyjną i przedstawił scenariusz tylko dwóch potencjalnych obniżek stóp procentowych w 2025 r., podczas gdy inwestorzy spodziewali się aż czterech obniżek. Pisał o tym Maciek Samcik tu.

Silne obawy, powiązane z potencjalnym wzrostem inflacji, dotyczą też deklarowanych bardzo wyraźnie jeszcze w kampanii wyborczej przez prezydenta – elekta Donalda Trumpa podwyżek taryf handlowych. Jeśli faktycznie wzrosną cła w odniesieniu do towarów sprowadzanych z Chin, Europy, czy sąsiednich krajów amerykańskich, to odbije się to na cenach w gospodarce USA i portfelach amerykańskich konsumentów. Ta niepewność co do przyszłej ścieżki inflacji nie pozwala bankowi centralnemu na agresywniejsze cięcia stóp procentowych. Tym bardziej, że sytuacja na rynku pracy jest wciąż raczej dobra (a to też może napędzać inflację).

Rajd obligacji dotknął również Niemcy, bundy już powyżej 2,5%!

Gdzie grają różni zawodnicy, a w pobliżu znajdą się ci niemieccy, to właśnie niemieccy wygrywają? Tak zazwyczaj bywa. Również w konkurencji na najniższe poziomy rentowności. Niemieckie bundy zawsze „płaciły” mało, bo Niemcy to kraj oszczędny, nielubiący rozrzutności i zadłużania się. Jednak i te superbezpieczne papiery idą ostro w górę, chociaż z o wiele niższego poziomu. Rentowność niemieckich 10-latek przekroczyła właśnie pułap 2,5%.

Jakie zaważyły argumenty? Zdecydowanie obawy o inflację, która w całej strefie euro jest niższa niż w Niemczech. Ostatni raport niemieckiego urzędu statystycznego pokazał, że inflacja bazowa przekroczyła 3% w listopadzie 2024 r. i wcale nie zamierza spadać. Przeciwnie, wygląda na to, że jest w trendzie wzrostowym. Co dziwi o tyle, że niemiecka gospodarka jest od dwóch lat w stagnacji.

Również w całej strefie euro inflacja nie powiedziała ostatniego słowa. Wzrosła mocniej niż przewidywali ekonomiści, do 2,4% w grudniu. Powodem były wyższe ceny energii i wzrost cen usług. Rosną też oczekiwania inflacyjne w strefie euro. Na 2025 r. inwestorzy przewidują obecnie dla EBC tylko trzy obniżki w 2025 r. Niebagatelne znaczenie dla rentowności niemieckich obligacji miała też silna presja inwestorów na rentowności obligacji brytyjskich.

Zazwyczaj taki sentyment udziela się inwestorom działającym na wielu rynkach jednocześnie. Trudno wyizolować jeden kraj, tym bardziej że niemal wszystkie zachodnie gospodarki mają obecnie podobne problemy z inflacją i z przyhamowaniem obniżek stóp procentowych. Niemal w każdym kraju dochodzą do tego specyficzne problemy lokalne.

Czy polskie obligacje mogą być samotną wyspą?

W tej sytuacji polski rynek obligacji nie może być zupełnie spokojny. A polskie obligacje nie mogą mieć niskich rentowności. Musimy odczuwać turbulencje widoczne na sąsiednich rynkach, a przede wszystkim – na tzw. rynkach bazowych, głównie w USA. Jeśli na ogólny sentyment panujący na rynku długu nakładają się czynniki wewnętrzne, tym gorzej A mówiąc o Polsce ekonomiści wymieniają problemy z przewidywalnością decyzji banku centralnego. To niekonsekwentnie prowadzona polityka pieniężna, a przede wszystkim – nieudolnie i chaotycznie komunikowana oraz wciąż zmieniana.

Na szczęście aż tak mocno tego nie odczuwamy. Ekonomiści i inwestorzy uodpornili się już chyba na nieprzewidywalność polityki pieniężnej w Polsce w porównaniu z bardziej stabilnym komunikowaniem działań np. przez Fed czy EBC. Na rynku finansowym powszechne jest i tak oczekiwanie na obniżki stóp procentowych w Polsce w tym roku. Niezależnie od wypowiedzi szefa NBP, może to wymusić sytuacja rynkowa – słaby wzrost gospodarczy i silny wzrost rentowności długu publicznego. Obniżenie oprocentowania pieniądza w NBP powinno osłabić kurs złotego i obniżyć atrakcyjność, jaką dziś cieszą się polskie obligacje.

Polscy inwestorzy są w gorszej sytuacji niż amerykańscy, bo słabo radzą sobie też ostatnio akcje na warszawskiej giełdzie. W USA trwa w najlepsze rajd akcji, zwłaszcza spółek technologicznych, na co polska giełda się nie załapała. W tym otoczeniu na razie musimy się pogodzić m.in. z niższymi wycenami na rynku długu. Prawdopodobnie do czasu objęcia urzędu prezydenta przez Trumpa i do czasu jego pierwszych decyzji. To już 20 stycznia. Co potem?

Ważne będą na pewno decyzje nowej amerykańskiej administracji dotyczące ewentualnego zakończenia konfliktu w Ukrainie. Jeśli faktycznie, jak zapowiadał Trump, skutecznie zakończy on wojnę, niezależnie od tego, jak może być to niekorzystne czy korzystne dla Ukrainy, to Polska – jako obecnie kraj przyfrontowy – skorzysta na zwiększeniu stabilności i spokoju w tej części Europy i świata. Słabe rynki obecnie mogą być w dużym stopniu efektem niepewności geopolitycznej i silnego oddziaływania ryzyka pochodzącego zza naszej wschodniej granicy.

Rentowności pozostaną podwyższone również do czasu, kiedy nie pojawią się sygnały o możliwych obniżkach stóp procentowych w Polsce. A na to musimy jednak poczekać. Może nie aż do 2026 r., jak mówi prezes NBP, ale co najmniej do drugiej połowy tego roku. Co prawda prof. Joanna Tyrowicz z Rady Polityki Pieniężnej twierdzi, że na razie temat obniżek stóp w ogóle nie powinien być brany pod uwagę, ale jest ona jedynym członkiem RPP o takich poglądach. Tu można wysłuchać najnowszego podcastu audio z jej ostatnimi wypowiedziami specjalnie dla „Subiektywnie o Finansach”:

Czytaj też omówienie wywiadu: „W najbliższych latach może nie być przestrzeni do cięć stóp procentowych” – mówi prof. Joanna Tyrowicz z RPP. Ekstrawagancja czy bolesne słowa prawdy?

Czytaj też: Inwestować w Amerykę czy jej unikać? Ile dadzą zarobić obligacje? Czy polskie akcje to okazja? Złoto czy bitcoin? Radzi Sebastian Buczek

Polskie obligacje mają wyższe rentowności, więc fundusze obligacji…

Zmiana sytuacji na rynku obligacji, czyli odrodzenie inflacji i wzrost rentowności obligacji notowanych na giełdach może popsuć szyki tym wszystkim, którzy sprzedali akcje i „zaparkowali” pieniądze w funduszach obligacji, licząc na dodatkowe zyski z obniżek stóp procentowych. Gdy cena pieniądza spada, „stare” obligacje o stałym oprocentowaniu, które znajdują się w portfelach funduszy inwestycyjnych, stają się coraz cenniejsze. I fundusze te zarabiają z dwóch źródeł: dzięki odsetkom wypłacanym przez emitentów oraz dzięki wzrostowi wyceny rynkowej ich obligacji.

Wzrost rentowności na rynku obligacji to zjawisko odwrotne – ponieważ inwestorzy żądają wyższych odsetek od obligacji notowanych na giełdach, to papiery o stałym oprocentowaniu stają się tańsze. To jest powód, dla którego indeks polskich stałoprocentowych obligacji skarbowych TBSP od września zeszłego roku wszedł w płaskie „beztrendzie”.

Jeszcze w okresie od wiosny do lata zeszłego roku zyskał mniej więcej 5% i wydawało się, że fundusze, które mają dużo stałoprocentowych obligacji w portfelach, mogą w skali roku dać nawet dwucyfrowe stopy zwrotu.

Sytuacja na rynku obligacji jest niezwykle ciekawa – wzrost rentowności obligacji może zrobić duże zamieszanie na giełdach, bo inwestorzy mają dodatkową motywację, żeby  ewakuować się z rynku akcji i kupować coraz wyżej „oprocentowane” obligacje. Wysokie rentowności obligacji to teoretycznie zła wiadomość dla złota. Ale – co ciekawe – ani na rynku akcji nie ma paniki, ani złoto nie spada (a wręcz przeciwnie). Tym bardziej zagadkowa staje się sytuacja.

Zobacz też wideorozmowy i wideoporadniki o obligacjach:

Źródło zdjęcia: Clem Onojeghuo/Unsplash