Osiem najważniejszych dylematów inwestycyjnych na najbliższą dekadę. Jak przygotować portfel na kluczowe rozstrzygnięcia?

Na jakim etapie jest surowcowa hossa? Czy trzeba się realnie obawiać nadejścia kryzysu zadłużenia już w najbliższym czasie? Czy hossa giełdowa spółek technologicznych skończy się jak zwykle – czyli bolesnym krachem – czy tym razem inwestorom i samym spółkom „się upiecze”? Czy w tych niestabilnych czasach lepiej inwestować we wzrost czy w wartość? Dziś w „Subiektywnie o Finansach” próba odpowiedzi na osiem najważniejszych pytań, które zadają sobie dziś inwestorzy na całym świecie

W takim rozedrganiu inwestorzy nie byli od dekad. Z jednej strony bardzo drogie akcje i ryzyko pęknięcia bańki spekulacyjnej dotyczącej sztucznej inteligencji. Z drugiej strony obawy przed globalnym kryzysem zadłużenia i utratą wartości pieniądza wskutek „akcji ratunkowej” prowadzonej przez rządy i banki centralne. Z trzeciej strony zupełnie niespodziewane w swojej skali wzrosty wartości surowców oraz metali szlachetnych – na tym rynku też mówi się o bańce. Z czwartej demografia uderzająca w rynki nieruchomości. Czy warto jeszcze inwestować w obligacje? A jeśli tak to w stałoprocentowe czy antyinflacyjne?

Dawno sytuacja na rynkach kapitałowych nie przynosiła aż tak wielu pytań i tak mało odpowiedzi. Czy dolar jest skazany na utratę wartości? Wydaje się, że to nieuniknione, ale przecież Ameryka to dziś 70% wartości światowych rynków kapitałowych, więc dlaczego silny dolar miałby nie być tego emanacją? Czy Chiny są w stanie stworzyć alternatywę, mając tak wiele problemów wewnętrznych? Jaką część pieniędzy ulokować w związku z tym we wschodzącej Azji, a jaką w zadłużonej po uszy Ameryce i coraz bardziej odstającej od światowych liderów wzrostu Europie? Stawiać na bezpieczne sektory gospodarki czy na nowe technologie?

Osiem pytań inwestorów na najbliższą dekadę: wzrost czy wartość?

Zapraszam do przeczytania rozmowy na te tematy z ekspertami, którzy zjedli zęby na inwestowaniu pieniędzy i niejedną hossę oraz bessę już widzieli. Tu oczywiście nie będzie żadnych rekomendacji ani doradzania, ale sądzę, że warto poznać punkt widzenia ludzi, którzy na co dzień obserwują to, co dzieje się na rynkach akcji, obligacji, surowców czy pieniądza.

Maciej Samcik: Czy potencjalny globalny kryzys zadłużenia powinien determinować skład portfela inwestycyjnego budowanego na najbliższych 10 lat i ewentualnie jakie powinien implikować w nim zmiany konstrukcyjne? Czy trzeba się bać globalnego kryzysu zadłużenia i czy w ogóle można się na takie ryzyko przygotować, patrząc przez pryzmat swojego portfela inwestycji?

Wojciech Juroszek, CIIA, Dyrektor Inwestycyjny w Citi Handlowy: Oczywiście, że nie należy takiego scenariusza wykluczać. A jak go uwzględnić w konstrukcji portfela? Z podpowiedzią może przyjść historia. Pamięta Pan, jak to było w ostatnim kryzysie zadłużenia w strefie euro w pierwszej połowie ubiegłej dekady? Zaczęło się od długów Grecji, potem obawy dotyczyły innych krajów. Wraz z rosnącymi obawami o zadłużenie krajów rosły obawy o kondycję spółek notowanych na giełdach.

Powszechne były dyskusje o „delewarowaniu” gospodarki – obawiano się, że próba ograniczenia wydatków uderzy w kondycję finansową spółek, które będą realizowały mniej zleceń. W tym kontekście odpowiedź na pytanie o strukturę portfela jest złożona. Kryzys zadłużeniowy dotyka rynek obligacji i akcji, co wymaga przebudowania portfela zarówno od strony alokacji, jak i sektorów.

To porozmawiajmy o konkretach. Jaka powinna być proporcja w modelowym długoterminowym portfelu akcyjnym (lub w akcyjnej części portfela zdywersyfikowanego) między akcjami value (dojrzałymi, tradycyjnymi biznesami wypłacającymi dywidendy) i growth (wzrostowymi sektorami takimi jak technologie)?

Piotr Szulc, CFA, Dyrektor Inwestycyjny w Citi Handlowy: Nie ma jednej idealnej proporcji między akcjami spółek wartościowych (value) a spółek wzrostowych (growth) w portfelu akcyjnym, ponieważ proporcje powinny być uzależnione nie tylko od zakładanych perspektyw wzrostu obydwu kategorii, ale również od profilu inwestora, tj. tolerancji ryzyka oraz celu inwestycyjnego. W ostatnich latach lepszy performance miały spółki wzrostowe, natomiast obarczone były większym ryzykiem i wykazywały większą wahliwość.

Spółki wzrostowe dynamicznie rosną w okresach ekspansji i niskich stóp procentowych, lecz są wrażliwe na ich wzrost, natomiast spółki wartościowe cechuje większa stabilność w spowolnieniach gospodarczych i mogą zyskiwać w środowisku rosnących stóp procentowych. Akcje spółek wzrostowych mają większy udział w kluczowych benchmarkach jak MSCI World czy S&P 500. Standardowo, idąc tym podejściem, inwestor bardziej konserwatywny powinien rozważyć przeważenie spółek value vs growth względem benchmarku, umiarkowany inwestor oscylować wagami blisko benchmarku, natomiast inwestor agresywny mógłby przeważać spółki wzrostowe w portfelu.

A co z rewolucją sztucznej inteligencji? Czy fakt, że żyjemy w czasach największego przełomu technologicznego od czasów „wynalezienia” internetu powinno nas skłaniać do przeważania inwestycji w akcje z branż wzrostowych?

Piotr Szulc: Biorąc pod uwagę obecny etap rewolucji AI, czyli przejście z fazy badawczej do wczesnej adopcji i komercjalizacji, jesteśmy świadkami dynamicznego wzrostu wdrożeń AI w poszczególnych branżach. Kluczowe dla obecnej fazy jest upowszechnienie generatywnej sztucznej inteligencji, która potrafi m.in. tworzyć treści, analizować dane i ustalać ceny w czasie rzeczywistym. Technologia ta będzie potężnym katalizatorem wzrostu gospodarczego, mającym potencjał zwiększenia produktywności i PKB. Prędkość wdrażania i adopcji rozwiązań AI miała w ostatnich latach i będzie miała w kolejnych kluczowe znaczenie na wzrost zysków spółek a tym samym na dalsze zachowanie ich kursów akcji.

Które branże światowej gospodarki warto przeważać w zdywersyfikowanym portfelu akcji obliczonym na co najmniej 10 lat?

Piotr Szulc: Trudno jednoznacznie wskazać, które branże będą zachowywały się lepiej w okresie 10 lat, natomiast biorąc pod uwagę perspektywy kształtujących się megatrendów dużą szansę na relatywnie lepszy performance mają branże przyszłości, takie jak postęp technologiczny z rozwojem i adopcją rozwiązań sztucznej inteligencji na czele, cyfryzacja, transformacja energetyczna oraz zmiany demograficzne. Warto natomiast posiadać zdywersyfikowany portfel akcyjny posiadający dobre pokrycie dla wszystkich sektorów czy branż, nie odchylając się w dużym stopniu od benchmarków (rdzeń portfela), a ekspozycję na spółki z najbardziej obiecujących branż traktować jako dodatkowy element części akcyjnej portfela inwestycyjnego (satelita).

Czy „złota” hossa ma się ku końcowi? Czy obligacje dadzą zarobić?

Na jakim etapie surowcowej hossy jesteśmy? Na początku czy na końcu? Na ile prawdopodobna jest hipoteza, że jesteśmy już w fazie bańki spekulacyjnej na złocie i srebrze? Czy do któregoś z tych metali odnosicie się Panowie z większą estymą (w sensie prognoz na przyszłość)?

Piotr Szulc: Wielu ekspertów sugeruję, że znajdujemy się we wczesnych etapach nowego supercyklu surowcowego, napędzanego przez czynniki takie jak transformacja energetyczna, niedoinwestowanie w rozwój zasobów, napięcia geopolityczne i rosnący popyt z rynków wschodzących. Oczywiście hossa nie dotyczy wszystkich surowców, bowiem inaczej sytuacja wygląda dla surowców energetycznych a inaczej dla metali przemysłowych i szlachetnych. W obliczu niedawnych wzrostów cen metali szlachetnych ocena czy złoto i srebro znajdują się w bańce spekulacyjnej jest obecnie przedmiotem bardzo gorącej dyskusji analityków. A zdania są podzielone.

W ostatniej aktualizacji prognozy analityków Citi z końca stycznia została podniesiona krótkoterminowa (do trzech miesięcy) prognoza dla ceny srebra do poziomu 150 dolarów za uncję w scenariuszu bazowym. Natomiast w scenariuszu powrotu do historycznych minimów stosunku złota do srebra analitycy widzą potencjał wzrostu cen nawet do 160-170 dolarów za uncję.

Czynniki sprzyjające dalszej hossie (np. wzrost ryzyka geopolitycznego i odnowione obawy o niezależność Fed) pozostaną nienaruszone w najbliższym czasie, wspierając silny popyt inwestycyjny i spekulacyjny. Oraz prawdopodobnie prowadząc do dalszego fizycznego ograniczenia podaży w głównych ośrodkach handlowych poza USA.

Prognoza na koniec obecnego roku wskazuje na spadki cen srebra z obecnych poziomów do 70 dolarów za uncję. Jeżeli chodzi o złoto to prognoza Citi Research na ten moment zakłada, że ceny złota w ciągu najbliższych kilku miesięcy będą oscylować w okolicy 5 000 dolarów za uncję, zaś pod koniec tego roku cena uncji wyniesie 4 200 dolarów.

Porozmawiajmy chwilę o bezpieczniejszych składnikach naszych portfeli inwestycyjnych. Czy inwestując w obligacje większą część pieniędzy zainwestować w te chroniące przed inflacją czy raczej w te stałoprocentowe? To jest de facto pytanie o to, czy trzeba jeszcze obawiać się inflacji.

Wojciech Juroszek: W portfelu klienta indywidualnego powinny znajdować się zarówno stałoprocentowe jak i zmiennoprocentowe obligacje (w tym obligacje indeksowane inflacją), ale nie ma żadnych uniwersalnych proporcji. Chodzi wyłącznie o to, by inwestor był zabezpieczony przed każdym scenariuszem rozwoju wydarzeń, jeśli chodzi o kierunek zmian stóp procentowych. Obecnie krótkoterminowe stopy procentowe spadają, ale przyjdzie taki moment, że przestaną spadać i po jakimś czasie znów zaczną się podwyżki. Problem tylko w tym, że nie da się określić, kiedy te ewentualne podwyżki nastąpią i jaka będzie ich skala.

Czy podzielacie Panowie pogląd, że czeka nas jeszcze jeden dobry rok dla funduszy obligacji? A więc spadek stóp procentowych przyniesie spadek rentowności obligacji, a więc te, które są już w portfelach staną się cenniejsze?

Wojciech Juroszek: Obniżki stóp procentowych przez banki centralne nie muszą oznaczać spadku rentowności na rynku obligacji. Wynika to z faktu, że banki centralne wpływają na krótkoterminową stopę procentową, a fundusze obligacji operują na rynku papierów o dłuższym terminie do wykupu. Obserwacja ostatnich dwóch lat pokazuje, że mimo spadku stóp krótkoterminowych w USA i strefie euro, długoterminowe rentowności obligacji wzrosły. Przez dwa ostatnie lata rentowność rocznych obligacji skarbowych USA spadła z 4,77% do 3,49%, natomiast w tym samym okresie rentowność 20-letnich obligacji wzrosła z 4,19% do 4,79%.

Podobnie było w Niemczech – rentowność rocznych papierów skarbowych spadła z 3,33% do 1,97%, a rentowność 20-letnich wzrosła z 2,46% do 3,36%. To pokazuje, że obniżki stóp przez banki centralne nie gwarantują solidnych zysków z inwestycji w fundusze obligacji, a wpływ na to mają inne czynniki niż tylko obniżki stóp procentowych. Dziś inwestorzy oczekują wyższej premii za ryzyko długoterminowe, a tych ryzyk jest – jak się wydaje – coraz więcej (rosnące zadłużenie w budżetach, ryzyka geopolityczne, wojny handlowe…).

Trudno sobie obecnie wyobrazić, by długoterminowe stopy procentowe były na niskich poziomach przy stale rosnących napięciach geopolitycznych, których w poprzednim cyklu obniżek po prostu nie było. Potencjał zarabiania na spadkach stóp procentowych – który w poprzednich latach zapewniał wysokie stopy zwrotu z lokowania w fundusze obligacji – nie jest już dziś tak duży.

Czy trzeba się obawiać krachu dolara amerykańskiego?

Czy trzeba obawiać się krachu dolara? Czy „zielony” będzie się dewaluował w stosunku do innych walut w perspektywie 10 lat? A może Ameryka będzie w stanie tak „osłabić” gospodarczo resztę świata, wysysając z niej energię, że dolar już tak bardzo nie osłabnie? Czy spadku wartości dolara trzeba się obawiać inwestując w aktywa denominowane w amerykańskiej walucie? W zeszłym roku dolar stracił na wartości kilkanaście procent, co „zjadło” część zysków z inwestowania w amerykańskie akcje.

Piotr Szulc: Waluty są jednym z najtrudniejszych do prognozowania aktywów finansowych. Rynek walutowy jest pod wpływem ogromnej liczby czynników, które mogą zmieniać się dynamicznie. Mówienie o wartości walut w perspektywie dekady to abstrakcja. Od rozpoczęcia drugiej kadencji Donalda Trumpa obserwujemy wzmożony wysiłek prezydenta USA, aby osłabić amerykańską walutę.

Mocny dolar, zdaniem prezydenta USA, szkodzi krajowemu eksportowi i przemysłowi oraz zwiększa deficyt handlowy. Patrząc na zeszły rok widzimy, że ta strategia się sprawdzała. Indeks dolara amerykańskiego, obrazujący zachowanie waluty USA do koszyka walut rynków rozwiniętych, w ubiegłym roku spadł o 9,5%, co stanowi o bardzo mocnym osłabieniu dolara.

Ten trend może się utrzymać, niemniej jednak na ten rok analitycy zakładają znacznie mniejsze, bo kilkuprocentowe osłabienie się amerykańskiej waluty. Idąc dalej w przyszłość, z jednej strony możemy powiedzieć, że kontynuacja polityki słabego dolara przez partię republikańską z Donaldem Trumpem na czele może spowodować, że trend spadkowy na dolarze może się utrzymać w kolejnych latach. Warunkiem jest to, że partia republikańska pozostanie przy władzy i chęć osłabienia dolara będzie kontynuowana.

Z drugiej strony, kluczowe będzie sprawdzenie, czy amerykański bank centralny zachowa niezależność po zmianie prezesa w maju i czy będzie podejmował decyzje zgodnie ze sztuką czy też będą one nacechowane politycznie. Pamiętajmy, że w dalszym ciągu dolar amerykański pozostaje główną walutą rezerwową oraz rozliczeniową, a amerykańska gospodarka pozostaje największym hubem technologicznym na świecie, więc popyt na tę walutę powinien się utrzymywać.

W ostatnich 10 latach US Dollar Index oscylował między wartościami 88 a 114, zakładałbym więc, że w kolejnych latach będzie on oscylował w tym samym przedziale, przy czym w kierunku dolnej krawędzi – słabszy dolar, jeżeli proces dedolaryzacji będzie następował i w kierunku górnej krawędzi -silniejszy dolar, jeżeli czynniki gospodarcze przeważą tę narrację. Natomiast w takim długim okresie prognozy, przebicie jednej czy drugiej bariery jest jak najbardziej możliwe.

———————–

ZAPROSZENIE PARTNERA

———————–

Na koniec chciałbym, żebyśmy wrócili do tematu bankructwa świata. Czy należy obawiać się konsekwencji wzrostu rentowności obligacji w Japonii? Czy światu (głównie Ameryce) grozi powrót japońskiego kapitału do domu, walka o inwestorów chętnych do inwestowania w obligacje, wyższe stopy procentowe i kłopoty ze spłatą zadłużenia? Czy Japonia może utopić światowe rynki?

Wojciech Juroszek: To wszystko zależy od tego, jaka będzie dalsza skala podwyżek stóp przez bank centralny Japonii przy jednoczesnych obniżkach stóp w USA. Teoretycznie taka sytuacja powinna sprzyjać umacnianiu jena, co jednak do tej pory się nie wydarzyło i prawdopodobnie z tego powodu Bank Japonii zdecydował się interweniować na rynku walutowym. Bank centralny obawia się, że dalsza słabość jena może wzmocnić presję inflacyjną, przez co dotychczasowe zaostrzanie polityki pieniężnej może okazać się nieskuteczne.

To pokazuje, że proste przełożenie wyższych stóp na atrakcyjność obligacji nie ma zastosowania, ponieważ inwestycje w stałokuponowe obligacje skarbowe nie są dobrą receptą na inflację. Stoimy na stanowisku, że w długim terminie inflację należy zwalczać aktywami ryzykownymi, a nie obligacjami o stałym oprocentowaniu.

Dziękuję za rozmowę! Obaj moi rozmówcy reprezentują Biuro Doradztwa i Funduszy Inwestycyjnych w banku Citi Handlowy.

———————————

PRZECZYTAJ TEŻ INNE ARTYKUŁY:

—————————-

ZAPISZ SIĘ NA NASZE NEWSLETTERY:

>>> W każdy weekend sam Samcik podsumowuje tydzień wokół Twojego portfela. Co wydarzenia ostatnich dni oznaczają dla Twoich pieniędzy? Jakie powinieneś wyciągnąć wnioski dla oszczędności? Kliknij i się zapisz.

>>> Newsletter „Subiektywnie o Świ(e)cie i Technologiach” będziesz dostawać na swoją skrzynkę e-mail w każdy czwartek bladym świtem. Będzie to podsumowanie najważniejszych rzeczy, o których musisz wiedzieć ze świata wielkich finansów, banków centralnych, najpotężniejszych korporacji oraz nowych technologii. Kliknij i się zapisz.

———————————-

Partnerem merytorycznym i komercyjnym cyklu edukacyjnego o zmianach w polskiej bankowości – którego częścią jest ten materiał – jest Citibank Handlowy, właściciel marki Citi Handlowy