Kto się boi nowej strategii PGE? Załamanie kursu akcji największego producenta prądu. Czy to może być okazja do zakupu… taniej energii?

Kto się boi nowej strategii PGE? Największy (obok Orlenu) polski koncern energetyczny ogłosił kilka dni temu nową strategię. Jej realizacja ma spowodować, że za 10 lat jedną trzecią zysków operacyjnych PGE ma przynosić produkcja zielonej energii, a jedną czwartą – prądu i ciepła z gazu. Inwestorzy zareagowali na te wiadomości gremialną wyprzedażą akcji, kurs papierów PGE spadł o ponad 10%. Co się dzieje? I czy to może być okazja do inwestycji „z prądem”?

PGE to energetyczny gigant, który obsługuje 5,5 mln klientów i jest największym producentem energii w Polsce (jego elektrownie wytwarzają co piątą kilowatogodzinę zużywaną w kraju). Pod względem wartości księgowej majątku to trzecia co do wielkości firma notowana na warszawskiej giełdzie. Regularnie „łapie się” też do pierwszej dziesiątki największych firm w Europie Środkowo-Wschodniej pod względem wartości przychodów.

Słowem, gigant, który ma strategiczne znaczenie dla kraju i jest ważnym składnikiem portfeli funduszy inwestycyjnych oraz emerytalnych. Niestety to też w pewnym sensie kolos na glinianych nogach. Zdecydowaną większość energii PGE wytwarza bowiem z węgla, który jest drogi. W zeszłym roku z 56,2 TWh energii wyprodukowanej przez PGE aż 46,3 TWh powstało z węgla brunatnego lub kamiennego (czyli 82%). Reszta z gazu (6,2 TWh) oraz ze źródeł odnawialnych (4 TWh), czyli z wiatru, słońca, wody i biomasy.

Największe zakłady energetyczne wchodzące w skład PGE to Elektrownia Bełchatów (największa elektrownia węglowa w Polsce i jedna z największych na świecie wytwarzająca energię z węgla brunatnego) oraz Elektrownia Opole, Turów i Dolna Odra (czyli największa w Polsce elektrownia gazowa). PGE inwestuje w źródła odnawialne, ale prawda jest taka, że to najbardziej „węglowa” firma energetyczna kraju.

Największa firma energetyczna w Polsce zapowiada rewolucję

Inwestorzy to widzą i wyceniają. Gdy koncern energetyczny Tauron w ciągu 10 lat urósł na giełdzie 70%, zaś Enea o 15%, to akcje PGE są o prawie 40% tańsze, niż były przed dekadą. Każda złotówka majątku PGE jest przez giełdę wyceniana na zaledwie 45 groszy. Już sam fakt, że Elektrownię Bełchatów trzeba będzie zacząć wyłączać między 2032 r. a 2036 r. z powodu braku węgla, powoduje, że PGE jest uznawane za biznes „schyłkowy”.

Nowa strategia ma to zmienić. Dokument o nazwie „Energia Bezpiecznej Przyszłości” przewiduje, że Grupa PGE z jednej strony wybuduje nowe elektrownie wiatrowe i gazowe, a z drugiej strony uruchomi nowe linie biznesowe takie jak magazyny energii. Ma to zaowocować wzrostem zysku operacyjnego EBITDA z obecnych 11 mld zł do mniej więcej 30 mld zł w 2035 r.

Budowa nowych mocy wytwórczych i magazynów energii musi dużo kosztować. Zarząd PGE ogłosił, że łącznie zainwestuje 235 mld zł w ciągu najbliższej dekady. Więcej niż co trzecia złotówka z tych pieniędzy pójdzie na morskie i lądowe farmy wiatrowe (85 mld zł), prawie co piąta (37 mld zł) na elektrownie gazowe, a 14 mld zł na magazynowanie energii. Aż 75 mld zł grupa chce przeznaczyć na rozbudowę sieci energetycznych.

Efektem ma być nowa struktura generowania zysków przez PGE. O ile dzisiaj za wyniki finansowe firmy odpowiada głównie produkcja i sprzedaż energii z węgla, o tyle za 10 lat jedną trzecią zysku operacyjnego ma przynosić prąd z OZE, a kolejne 23% energia z gazu – a więc elementy, które dzisiaj stanowią najwyżej 10% działalności firmy. Kolejną ćwiartkę zysku operacyjnego ma dawać dystrybucja energii do polskich domów i firm. Mniej więcej 7% zysku EBITDA ma zapewniać magazynowanie energii.

I tym sposobem PGE chce wypracowywać za 10 lat trzy razy wyższe zyski operacyjne niż dzisiaj – EBITDA ma wynosić 30 mld zł, podczas gdy w zeszłym roku PGE zaraportowało niecałe 11 mld zł powtarzalnego zysku operacyjnego w formule EBITDA. I ma wypłacać dywidendę, której ostatnio akcjonariusze nie widywali. Ma być więc wyższa rentowność i ucieczka spod noża – za 10 lat w PGE tylko niecałe 10% produkcji energii ma pochodzić z węgla.

Przez różowe okulary patrzą na świat zza… węgla

Czy to nie jest zbyt różowa wizja? W zeszłym roku Grupa PGE wykazała w sprawozdaniu finansowym prawie 3,2 mld zł straty (to i tak mniej niż w 2023 r., kiedy grupa była 5 mld zł na minusie). Inna sprawa, że to głównie wynik różnych zdarzeń regulacyjnych. Po „odessaniu” tego typu zaburzeń okaże się, że na poziomie biznesu operacyjnego PGE ma z roku na rok stabilne 10,8 mld zł zysku EBITDA (czyli przed amortyzacją, kosztami finansowymi i podatkami).

Tyle że te 10–11 mld zł powtarzalnego zysku operacyjnego to za mało, żeby finansować inwestycje na poziomie średnio ponad 20 mld zł rocznie (ostatnio firma wydawała na inwestycje po 10 mld zł rocznie). Zarząd PGE zdaje sobie z tego sprawę, dlatego mniej więcej połowę inwestycji chce sfinansować z różnego rodzaju funduszy pomocowych (dotacji i pożyczek) oraz z partnerstw typu project finance. Np. część morskich farm wiatrowych PGE buduje w spółce z duńskim potentatem Orsted.

Szefowie PGE mają nadzieję, że w czasie realizacji strategii zmieni się postrzeganie grupy i wzrośnie jej „zdolność kredytowa”. O ile firmy opierające się na węglu dziś mogą liczyć na kredyty do wartości maksymalnie 3-krotności rocznego zysku EBITDA, o tyle spółki energetyczne produkujące prąd z różnych źródeł mogą liczyć na zgodę banków na osiągnięcie zadłużenia nawet do 6-krotności EBITDA.

Tak czy owak, analitycy zastanawiają się, czy przy obecnym poziomie rentowności firmy nawet z udziałem zewnętrznych partnerów i z większą „zdolnością kredytową” da się urzeźbić aż taki program inwestycji. Z działalności na rynku energetycznym (produkcji i dystrybucji energii i ciepła) firma w zeszłym roku wypracowała 10,8 mld zł i praktycznie cała ta kwota (10,3 mld zł) poszła na inwestycje, a dodatkowo 2,2 mld zł na odsetki od zadłużenia, które w stosunku do skali działalności firmy nie jest duże – wynosi 15 mld zł.

Już dziś inwestycje i odsetki „zjadają” więcej pieniędzy, niż przynosi działalność podstawowa, a w kasie firmy na koniec zeszłego roku było 5,6 mld zł. To nie jest firma technologiczna, która „produkuje” takie góry gotówki, których nie jest w stanie zużyć – wręcz przeciwnie.

Czego nie ma w nowej strategii PGE? Marzenie o dywidendzie

Czy właśnie to tak wystraszyło inwestorów, że postanowili przecenić akcje PGE aż o 10%? Dlaczego rynek nie wierzy w realizację strategii nakreślonej przez szefów PGE? Umówmy się: już przed ogłoszeniem strategii nie można było powiedzieć, żeby to były drogie akcje. Co się stało, że inwestorzy uznali, iż trzeba sprzedać papiery PGE bez względu na ich cenę?

Wydaje się, że chodzi o trzy rzeczy. Po pierwsze ze strategii wynika niezbicie, że działalność oparta na węglu zacznie wkrótce przynosić PGE duże straty. A więc główny silnik, na którym „jedzie” koncern, będzie się psuł. Głównie z powodu coraz wyższych „karnych” opłat za emisję zanieczyszczeń przy produkcji prądu z węgla, ale też z powodu coraz wyższych kosztów samego węgla i rosnących kosztów utrzymywania elektrowni węglowych przy życiu. One mają po 30–40 lat i są jak stary samochód, do którego trzeba coraz więcej dokładać.

Mamy więc firmę, której podstawowy biznes wkrótce pójdzie „pod wodę” i trwa wyścig z czasem, by dobudować do niej nowe źródła dochodów. Inwestorzy obawiają się, że coś może pójść nie tak i PGE zostanie „na lodzie”. Po drugie ze strategii nie wynikają żadne konkrety dotyczące budowy przez PGE elektrowni atomowej. To ostatnio modny temat, ale bardzo drogi, zapewne dlatego nie zmieścił się w strategii. Są w niej zapisane tajemnicze „opcje strategiczne”, jednak bez szczegółów.

Po trzecie nie wygląda na to, żeby firma, która dziś generuje 11 mld zł zysku EBITDA i chce inwestować rocznie 20 mld zł, miała stać się dywidendową „dojną krową”. Akcjonariusze PGE jeszcze przez długie lata nie zobaczą ani grosza dywidendy, choć zarząd im ją obiecuje. Powrót do regularnej wypłaty dywidendy ma nastąpić po osiągnięciu powtarzalnego zysku netto i dodatnich przepływach pieniężnych przez minimum dwa lata.

Z drugiej strony to jest duża firma, mająca 5,5 mln klientów, działająca na rynku częściowo regulowanym. W przypadku większości inwestycji rentowność będzie można dość łatwo obliczyć i zagwarantować. Budowa wielkich farm wiatrowych na morzu będzie „spięta” z kontraktami różnicowymi, które zapewnią PGE możliwość sprzedaży prądu po gwarantowanej cenie. Z kolei inwestycje w rozwój sieci powinny się zwrócić dzięki możliwości pozyskania nowych klientów oraz taryfom URE, które będą musiały uwzględnić koszty inwestycji.

Krótko pisząc, w przypadku większości inwestycji PGE zysk (mniejszy lub większy) będzie „urzędowo” zagwarantowany i po prostu zapłacimy za prąd tyle, żeby grupa PGE na tym nie straciła. Koncern zapewne będzie nakłaniał klientów do oszczędzania energii i do efektywności energetycznej (m.in. za pomocą taryf dynamicznych, narzędzi smart home itp.) – i to jeszcze zwiększy jego zyski.

Czego boją się inwestorzy w strategii PGE?

Ryzyko tkwi gdzie indziej. Po pierwsze w nowych liniach biznesowych (bardzo trudno policzyć opłacalność magazynów energii), a po drugie w wysokości zadłużenia. Zastępowanie węglowej działalności produkcją prądu z gazu i z odnawialnych źródeł to będzie taniec na linie, podobnie jak pozyskiwanie finansowania na to wszystko. Nie ma co liczyć, że uda się sfinansować te inwestycje z „produkcji” pieniędzy w ramach dotychczasowej działalności.

Nawet jeśli spółka będzie musiała wyłożyć z własnej kieszeni na inwestycje tylko połowę z 235 mld zł, które planuje w ciągu najbliższej dekady, to nadal mówimy o pieniądzach stanowiących więcej niż 10-krotność obecnego wyniku EBITDA. Żeby udało się uzyskać „zdolność kredytową” na takie inwestycje, PGE musi możliwie szybko podwoić zyski operacyjne. Spółka zapowiada, że już za pięć lat będą one wynosiły 17 mld zł. Ale nie podaje zbyt wielu szczegółów.

Jeśli plan strategicznego „twista” się uda, to będzie majstersztyk. Przerobienie firmy w 90% „wiszącej” na węglu w taką, która połowę energii produkuje z OZE i gazu w ciągu zaledwie pięciu lat to duże wyzwanie. Nie będzie wielką sztuką stopniowe wyłączenie elektrowni na węgiel, zmniejszenie mocy wytwórczych i oddanie rynku konkurentom. Sztuką będzie utrzymanie większości potencjału w produkcji energii i zdobycie pieniędzy na to, żeby rzecz była możliwa do realizacji.

Inwestorzy nie są pewni, że ten plan uda się wykonać, bo to w pewnym sensie jest taniec na linie. Stawką jest skala działalności firmy po transformacji i jej zadłużenie (a więc zdolność do wypłacania dywidend). Sądzę, że to duża szansa dla największych polskich banków, które mogą z pewną życzliwością spojrzeć na „zdolność kredytową” PGE i – nieco „pod zastaw” przyszłych kontraktów na sprzedaż energii po gwarantowanej minimalnej cenie – podstawić finansowanie.

Sukces strategii – a będzie można już coś o tym powiedzieć za 4–5 lat – może oznaczać znaczący wzrost wyceny PGE, bo dziś firma jest wyceniana w zasadzie „w cenie złomu”. Scenariusz marzeń oznacza, że firma jest podobnie duża jak dziś, trzy razy bardziej rentowna, a jej majątek jest wyceniany nie na 0,45 zł, tylko np. na 1–1,5 zł.

Z punktu widzenia inwestora, który działa oportunistycznie i stara się tanio kupić aktywa, które mogą być wkrótce znacznie więcej warte, to mogłaby być okazja. Ale czynników ryzyka jest multum – od spóźnienia inwestycji poprzez wzrost kosztów finansowania i niższą rentowność, aż po zmianę okoliczności. Trochę to przypomina opowieść ze słynnego przeboju grupy Golec Uorkiestra: „tu na razie jest ściernisko, ale będzie San Francisco. A tu, gdzie to kretowisko, będzie stał mój bank„. Zamiast słowa „bank” można wstawić dowolne z „farma wiatrowa na morzu”, „wielka elektrownia gazowa” albo „wielkie magazyny energii”.

———————————-

ZAPISZ SIĘ NA NEWSLETTERY

>>> W każdy weekend sam Samcik podsumowuje tydzień wokół Twojego portfela. Co wydarzenia ostatnich dni oznaczają dla Twoich pieniędzy? Jakie powinieneś wyciągnąć wnioski dla oszczędności? Kliknij i się zapisz.

>>> Newsletter „Subiektywnie o Świ(e)cie i Technologiach” będziesz dostawać na swoją skrzynkę e-mail w każdy czwartek bladym świtem. Będzie to podsumowanie najważniejszych rzeczy, o których musisz wiedzieć ze świata wielkich finansów, banków centralnych, najpotężniejszych korporacji oraz nowych technologii. Kliknij i się zapisz.

———————————-

ZOBACZ NASZE NOWE WIDEOCASTY:

„Subiektywnie o Finansach” jest też na Youtubie. Raz w tygodniu duża rozmowa, a poza tym komentarze i wideofelietony poświęcone Twoim pieniądzom oraz poradniki i zapisy edukacyjnych webinarów. Koniecznie subskrybuj kanał „Subiektywnie o Finansach” na platformie Youtube

——————————-

ZNAJDŹ SUBIEKTYWNOŚĆ W SOCIAL MEDIACH

Jesteśmy nie tylko w „Subiektywnie o Finansach”, gdzie czyta nas ok. pół miliona realnych odbiorców miesięcznie, ale też w mediach socjalnych, zwanych też społecznościowymi. Tam krótkie spostrzeżenia o newsach dotyczących Twoich pieniędzy. Śledź, followuj, bądź fanem, klikaj, podawaj dalej. Twórzmy razem społeczność ludzi troszczących się o swoje pieniądze i ich przyszłość.

>>> Nasz profil na Facebooku śledzi ok. 100 000 ludzi, dołącz do nich tutaj

>>> Samcikowy profil w portalu X śledzi 26 000 osób, dołącz do nich tutaj

>>> Nasz profil w Instagramie ma prawie 11 000 followersów, dołącz do nich tutaj

>>> Połącz się z Samcikiem w Linkedin jak 26 000 ludzi. Dołącz tutaj

>>> Nasz profil w YouTube subskrybuje 12 000 widzów. Dołącz do nich tutaj

>>> „Subiektywnie o Finansach” jest już w BlueSky. Dołącz i obserwuj!

———————–

ZAPLANUJ ZAMOŻNOŚĆ Z SAMCIKIEM

Myślisz, że nie masz szans na żywot rentiera? Że masz za mało oszczędności? Że za mało zarabiasz? Że nie umiał(a)byś dobrze ulokować pieniędzy, gdybyś je miał(a)? W tym e-booku pokazuję, że przy odrobinie konsekwencji, pomyślunku i, posiadając dobry plan, niemal każdy może zostać rentierem. Jak bezboleśnie oszczędzać, prosto inwestować i jak już teraz zaplanować swoje rentierstwo – o tym jest ten e-book. Praktyczne rady i wskazówki. Zapraszam do przeczytania – to prosty plan dla Twojej niezależności finansowej. Polecam też trzy inne e-booki: o tym, jak zrobić porządek w domowym budżecie i raz na zawsze wyjść z długów, jak bez podejmowania ryzyka wycisnąć więcej z poduszki finansowej i jak oszczędzać na przyszłość dzieci.

——————————-

SPRAWDŹ RANKING DEPOZYTÓW I KONT OSZCZĘDNOŚCIOWYCH

Zastanawiasz się, co zrobić z pieniędzmi? W którym banku jest najwyższe oprocentowanie pieniędzy na długo, a w którym na krótko? Który najlepiej zapłaci za nowe środki, a który „w standardzie”? Sprawdź „Okazjomat Samcikowy” – to aktualizowane na bieżąco rankingi lokat, kont oszczędnościowych, a także kont osobistych, rachunków firmowych i kart kredytowych. Wszystkie tabele znajdziesz w zakładce „Rankingi” w „Subiektywnie o Finansach”.

——————————-

POSŁUCHAJ NASZYCH PODCASTÓW:

>>> FST (212): Czy grozi nam utrudniony dostęp do gotówki? W ostatnich latach banki podniosły opłaty za operacje gotówkowe w oddziałach. Naturalnym miejscem wypłat i wpłat gotówki są bankomaty, ale ich operatorzy nie mają łatwego życia. Czy Polska może stać się bankomatową pustynią, a Polacy będą mieć problemy z dostępem do gotówki? Gościem podcastu jest Dariusz Marcjasz, dyrektor generalny Euronet Polska. Żeby posłuchać – trzeba kliknąć tutaj.

>>> FST (264): JAK PRZYGOTOWAĆ DOMOWY BUDŻET NA NIESTABILNE CZASY? Jak przygotować domowy budżet na niestabilne czasy? Z całą pewnością warto się przygotować na to, że będzie bujało. Ale jak to zrobić? Jak sprawdzić, czy nasz domowy budżet jest wystarczająco bezpieczny? I jak zareagować, jeśli się okaże, że trzeba domowe finanse zrestrukturyzować? Jakie działania podjąć, gdy domowy budżet przeciążają raty kredytów? Zapraszamy do posłuchania. Gośćmi podcastu „Finansowe Sensacje Tygodnia” są Krzysztof Kowalczyk i Barbara Koziar z Raiffeisen Digital Banku. Zapraszam do posłuchania!

>>> FST (263): A MOŻE MIESZKAŃ W POLSCE WCALE NIE BRAKUJE? Może bardziej brakuje polityki mieszkaniowej? Nad taką odważną tezą zastanawiają się w łączonym podkaście „Finansowe Sensacje Tygodnia” oraz „Tłoczone z danych” Maciej Danielewicz z „Subiektywnie o Finansach”, prof. Joanna Tyrowicz z Rady Polityki Pieniężnej oraz instytutu badawczego GRAPE, Patrycja Maciejewicz z „Gazety Wyborczej” oraz dr Adam Czerniak, profesor w Szkole Głównej Handlowej, znawca rynku nieruchomości, a od listopada 2024 r. zastępca prezesa Krajowego Zasobu Nieruchomości. Znany ekonomista i badacz rynku nieruchomości. Dużo ciekawych wniosków, zapraszamy do posłuchania!

>>> FST (257): CZY ZBROJENIA OPŁACAJĄ SIĘ GOSPODARCE? Europa może wydać nawet 850 mld euro na zbrojenia. To niezbędne wydatki, byśmy mogli – niezależnie od USA – poczuć się bezpiecznie. Inwestorzy na potęgę kupują akcje europejskich spółek, licząc na to, że zbrojenia nakręcą koniunkturę. Ale czy rzeczywiście tak się stanie? O tym w pierwszym z kilku wspólnych podcastów z think-tankiem GRAPE. Najpierw Maciej Danielewicz rozmawia o tym z Joanną Tyrowicz z GRAPE, a potem eksperci GRAPE z Piotrem Żochem, doktorem ekonomii z Uniwersytetu Warszawskiego. Zapraszam do posłuchania!

>>> FST (258): JAK SZTUCZNA INTELIGENCJA LIKWIDUJE SZKODY? Odszkodowania za szkody majątkowe w mniej niż 24 godziny? Oj tak. Generatywna sztuczna inteligencja w ubezpieczeniach ma wielką przyszłość. O pierwszym takim rozwiązaniu w Polsce rozmawiamy z ekspertami PZU, którzy opowiadają o tym, jak powstawało nowe rozwiązanie, przyspieszające wypłatę odszkodowań niczym pendolino, jakie korzyści zobaczą w związku z tym posiadacze polis obsługiwanych z użyciem GenAI oraz o kolejnych tego typu innowacjach w innych obszarach ubezpieczeń. Zapraszam do posłuchania!

——————————-

zdjęcie tytułowe: PGE, Pixabay, Canva