NBP trzyma stopy wysoko. Czy jest sens w takich warunkach inwestować w cokolwiek innego niż detaliczne obligacje skarbowe? Dywersyfikacja idzie do kosza?

Rada Polityki Pieniężnej ponownie nie zmieniła stóp procentowych. I prawdopodobnie nie przejdzie do obniżek jeszcze przez wiele miesięcy. To stawia pod znakiem zapytania… klasyczne zasady inwestowania takie jak dywersyfikacja portfela. Jaki jest sens lokować pieniądze w cokolwiek, jeśli instrumenty bez ryzyka dają wyższy zwrot niż te z ryzykiem?

Główna stopa procentowa NBP osiągnęła maksimum bieżącego cyklu we wrześniu 2022 r. na poziomie 6,75%. Przez równo rok pozostawała na tym poziomie, aż tuż przed wyborami RPP zdecydowała się na dwa zaskakujące cięcia – w sumie o cały punkt procentowy, do 5,75%. Na tym zapał do łagodzenia polityki pieniężnej przez Radę (w większości wybraną przez PiS) wyczerpał się.

Ciekawe? Po przeczytaniu wróć tutaj, kliknij i odkryj sprawdzone patenty Samcika na ochronę przed inflacją

Nic nie wskazuje na to, by sytuacja miała zmienić się w najbliższym czasie. Inflacja, owszem, spadła do 2,4%, jednak większość ekonomistów przewiduje, że kolejne miesiące przyniosą odbicie dynamiki cen. Głównie ze względu na wycofywanie się przez koalicyjny rząd z wprowadzonych przez poprzedników „tarcz antyinflacyjnych”. Podwyżki VAT i uwalniane ceny energii i gazu będą podbijały inflację.

Dla RPP, która dawała dowody w przeszłości na mocne sympatie partyjne, to świetny argument, by nie ułatwiać pracy nowemu rządowi. W najnowszym komunikacie Rada podkreśla, że „w przypadku podniesienia cen energii w II połowie 2024 r. inflacja może istotnie wzrosnąć”. Wysokie stopy procentowe oczywiście służą walce z inflacją, ale sprawiają, że gospodarka nie rozpędza się tak szybko, jakby mogła, a koszty obsługi dług publicznego są relatywnie wysokie.

Kto korzysta na wysokich stopach procentowych?

Koszty obsługi długu z punktu widzenia ministra finansów to wydatek. Ale dla inwestorów – to większy zysk. Dla wszystkich, którzy kupili (lub planują kupić) detaliczne obligacje skarbowe ROR lub ROD (czyli te roczne lub dwuletnie), taka sytuacja jest jak najbardziej pożądana. Instrumenty te są bowiem oprocentowane zgodnie ze stopą procentową NBP – w pierwszym miesiącu nawet z „górką”.

Obecnie, przy głównej stopie procentowej 5,75%, roczne obligacje dają 6,05% w pierwszym miesiącu, zaś dwuletnie 6,30% (oczywiście – w skali roku). W kolejnych oprocentowanie jest ustalane zgodnie z tym, co zdecyduje RPP (przy czym do ROD dodawane jest jeszcze 0,5% marży, co ma promować inwestowanie bardziej długoterminowe).

Ot, instrument jak wiele innych? Nie do końca. Te obligacje mają pewien magiczne niemal znaczenie. Otóż pozwalają na uzyskiwanie stopy zwrotu równej stopie wolnej od ryzyka. Co to znaczy?

Stopa wolna od ryzyka – benchmark inwestycyjny

Stopa wolna od ryzyka (risk free rate, RFR) wyznacza taki poziom zwrotu z inwestycji, który nie jest obarczony ryzykiem (trochę masło maślane). Czyli jest pewny. Dla instytucji finansowych, dla profesjonalnych inwestorów takim poziomem może być stawka overnight (ON) na rynku międzybankowym.

Czyli złożenie na depozyt w innym banku wieczorem i odbiór pieniędzy rano. Najkrótszy możliwy termin, w najbezpieczniejszych instytucjach finansowych na rynku. Jak banki wyliczają ten poziom? Odnosząc się do stopy procentowej banku centralnego.

Stopa procentowa banku centralnego wcale dla banków nie jest kosztem pieniądza. Wręcz przeciwnie. Jest to oprocentowanie, które NBP płaci bankom w zamian za 7-dniowe bony, które im sprzedaje, by ściągać nadmiar gotówki z rynku. W pewnym uproszczeniu: jeśli dzisiaj stopa NBP wynosi 5,75%, to znaczy, że każdy bank komercyjny może całą swoją nadwyżkę płynności ulokować w banku centralnym na taki procent. Bez żadnego ryzyka.

Dlatego też ta rynkowa stopa (w Polsce WIBOR czy WIRON) powinna w dłuższym terminie utrzymywać się blisko stóp NBP. Dlaczego tak nie jest? Wyjaśniam: Wskaźnik, który miał zastąpić WIBOR, jest taki, jak chcieli politycy, czyli – jest do niczego. Co dalej z WIRON-em?

I teraz rzecz bardzo ważna: opłacalność każdej inwestycji powinno się mierzyć, porównując oczekiwaną stopę zwrotu do stopy wolnej od ryzyka. Jeśli oczekiwana stopa zwrotu jest niższa od stopy wolnej od ryzyka – nie ma sensu w taki instrument inwestować. A jeśli jest wyższa, to trzeba się zastanowić, czy ta nadwyżka nad RFR jest wystarczająco atrakcyjna, żeby pokryć ryzyko.

Stopy bez ryzyka w górę, giełdy w dół

Ten mechanizm odpowiada między innymi za to, że podwyżki stóp procentowych wpływają negatywnie na giełdy. Po co kupować ryzykowne akcje, jeśli bez ryzyka można ulokować pieniądze inaczej.

Dla inwestorów indywidualnych na rozwiniętych rynkach produktem, który pozwala na lokowanie środków mniej więcej według stopy wolnej od ryzyka, są fundusze rynku pieniężnej. W Polsce ich nie ma. Dlaczego? Wyjaśniam: Banki robią, co chcą z oprocentowaniem depozytów. Bo mogą. Pomógł im jeden z największych przekrę… chwytów marketingowych w historii polskiego rynku.

Polacy mają za to właśnie detaliczne obligacje skarbowe, oprocentowane według stopy NBP. Zero ryzyka (poza bankructwem państwa we własnej walucie – ale gdyby coś takiego miało się zrealizować, to brak wypłat z obligacji byłby najmniejszym problemem), a stopa zwrotu równa benchmarkowi.

Stopy procentowe mają utrzymać się na obecnym poziomie jeszcze przez jakiś czas – a jeśli znaczną spadać, to raczej stopniowo niż gwałtownie. Skoro tak, to dlaczego właściwie miałoby się opłacać inwestować w cokolwiek innego?

Czego oczekiwać po rynku akcyjnym?

Jak właściwie radzi sobie nasza giełda? Obecnie możemy być zachwyceni, bo ostatnie pół roku upłynęło pod znakiem fantastycznych, niewidzianych od lat wzrostów. Naiwnym byłoby jednak zakładanie, że tak już od teraz będzie zawsze. Jak mawiał klasyk – „Tak to w gospodarce jest. Jak rośnie, to spada. Jak spada, to rośnie”.

Od końca 2009 r. WIG, czyli indeks szerokiego rynku polskiej giełdy, do końca 2023 r. niemal podwoił swoją wartość – wzrósł bowiem o 96%. Na pierwszy rzut oka wygląda to dość imponująco. Jednak, jeśli rozłożymy ten wzrost na 14 lat, to średniorocznie wychodzi niecałe 5%, dokładnie – 4,9%. Słabiej wypada WIG20TR (20 największych i najpłynniejszych spółek z uwzględnieniem dywidend) – tutaj przez 14 lat indeks zyskał 57%, czyli średnio 3,3% rocznie. Tak na marginesie, ceny w tym okresie wzrosły o 51% (średnio 3% rocznie).

To są zatem oczekiwania, jakie można mieć po polskim rynku akcji. Szeroki rynek daje około 5% rocznie, ale technicznie nie da się w WIG zainwestować. WIG20TR jest dużo łatwiejszy do zreplikowania w portfelu, a nawet można zwyczajnie kupić ETF, który odzwierciedla ten indeks. Ale wtedy powinniśmy zakładać raczej 3%.

W obu przypadkach oczekiwana stopa zwrotu jest niższa niż stopa wolna od ryzyka (za którą uznaję stopę depozytową NBP, według której oprocentowane są roczne i dwuletnie detaliczne obligacje skarbowe). A inwestowanie w akcje jest dużo bardziej ryzykowne niż w obligacje.

W tych 14 latach, między 2010 r. a 2023 r. pięć razy roczny wynik był na minusie, a siedem razy – był niższy od 5,75%. Bazując na tych historycznych danych, szanse, że inwestycja w polskie akcje pobije ROR czy ROD przy obecnych poziomach, jest 50-50.

Trawa zawsze bardziej zielona po drugiej stronie?

Skoro nie na GPW, to może za granicami szukać alternatywy? Rzeczywiście, amerykański indeks S&P 500, najważniejszy wskaźnik giełdowy świata, dawał dużo lepsze wyniki przez ostatnie lata niż WIG.

328% wzrostu w 14 lat, czyli prawie 11% rocznie. Tylko trzy lata na minusie. A to wynik w dolarze. Trzeba jeszcze wziąć pod uwagę, że od czasów wielkiego kryzysu finansowego z lat 2008-2009, złoty jest w długoterminowym trendzie osłabiania się wobec amerykańskiej waluty. I nawet to ostatnie umocnienie, które widzimy od jesieni zeszłego roku, po dotarciu do linii trendu – zatrzymało się.

To oznacza, że długoterminowo na wszystkim, czego cena wyrażona jest w dolarze, dla polskich inwestorów zwiększa wartość po przeliczeniu na złote. Nie inaczej jest z amerykańskimi akcjami.

S&P 500 po uwzględnieniu zmian kursowych przez 14 lat wzrósł o prawie 490%, co daje 13,5% średniorocznego wzrostu. Tylko trzy razy w latach 2010-2023 WIG radził sobie istotnie lepiej niż S&P 500 w przeliczeniu na złote: w 2012 r., w 2016 r. i 2023 r. I zupełnie nie przypadkiem, właśnie te trzy lata przyniosły także umocnienie złotego do dolara o ponad 10%.

Mamy więc aktywo, po którym możemy oczekiwać stopy zwrotu dokładnie dwa razy wyższej od obecnej stopy procentowej NBP. Ale jednocześnie wystawionego na splot dwóch ryzyk: zmienności na rynku akcji i na rynku walutowym. Czy taka oczekiwany zwrot kompensuje ryzyko? To już musi ocenić każdy – poziom jego akceptacji jest sprawą indywidualną.

Wiadomo jednak jedno – jeśli tę miarę przyłoży się do polskiego rynku akcji, to dla inwestora indywidualnego właściwie nie ma powodów, by przy takim poziomie stóp procentowych inwestować na GPW. Chyba że uznamy, iż przyszłość warszawskiej giełdy będzie lepsza, niż jej przeszłość – a więc, że GPW odrobi dystans w wycenie akcji, który dziś dzieli go od giełd zachodnich, np. amerykańskiej. Tyle że nie ma żadnej pewności, że tak będzie.

Przeczytaj też: Dolar miał osłabnąć, ale… znów rośnie w siłę. Czy wkrótce możemy zobaczyć wyrównanie kursów dolara i euro? Czy warto kupować dolara „pod parytet”?

Źródło zdjęcia: Maciej Bednarek