Ile może być wart bitcoin? Dlaczego ludzie wierzą w krypto? Jak tokeny cyfrowe zmienią rynek obligacji? Mówi Warut Promboon, prosto z Azji

„Największe na świecie firmy zarządzające zalecają alokację w aktywa cyfrowe na poziomie co najmniej 5%. Jeśli to zalecenie zostanie wypełnione, to kapitalizacja rynkowa sześciu głównych tokenów kryptowalutowych wzrośnie co najmniej 3,5-krotnie w ciągu najbliższych trzech lat” – szacuje Warut Promboon, jeden z najlepszych azjatyckich zarządzających portfelami obligacji. I tłumaczy, dlaczego uważa, że przyszłością inwestycji w obligacje będą… kryptowalutowe tokeny

Ten rok, niezależnie od tego, jak się skończy, przejdzie do historii kryptowalut co najmniej z trzech powodów. Po pierwsze bitcoin pobił cenowe rekordy sprzed ponad dwóch lat, a po drugie amerykański SEC dopuścił w styczniu do obrotu fundusze ETF, które mogą kupować bezpośrednio bitcoina (co wywołało lawinę napływów kapitału do nich).

Ciekawe? Po przeczytaniu wróć tutaj, kliknij i odkryj sprawdzone patenty Samcika na ochronę przed inflacją

Starania o to „dziecko” trwały latami – w końcu pojawiło się ono na świecie. Co z niego wyrośnie? „Ułożony” człowiek czy łobuz? – zastanawia się wielu. Po trzecie w kwietniu dojdzie do czwartego halvingu na BTC, w wyniku czego o połowę zmniejszy się tempo wydobycia nowych tokenów przez górników.

To wszystko sprawia, że wielu ekspertów próbuje oszacować, jak drogi będzie bitcoin i jaki poziom jego wyceny może być racjonalny. Wielki brytyjski bank Standard Chartered niedawno ujawnił, że widzi cenę bitcoina na poziomie 150 000 dolarów do końca tego roku, a do końca przyszłego roku – 250 000 dolarów. Optymistą co do koniunktury w tym segmencie jest również mój rozmówca – Warut Promboon, choć nie jest bezrefleksyjnym ewangelistą kryptowalutowym.

Warut zarządza od kilku lat Bondcritic, firmą zajmującą się analizą azjatyckich obligacji wysokiej rentowności (high-yield) i zagrożonych co do spłaty (distressed assets) oraz budową portfeli obligacji azjatyckich na zlecenie klientów. W centrum jego uwagi są tokeny RWA oparte zwłaszcza o obligacje – więcej o nich przeczytasz tutaj.

W przeszłości zajmował m.in. stanowiska menedżerskie w tak rozpoznawalnych na świecie instytucjach finansowych jak: Societe Generale (Hongkong), Standard Chartered (Hongkong), ING (Nowy Jork/Singapur) czy AIG (Nowy Jork).

To weteran rynku kapitałowego, który przeżył bańkę dot-comów (2000), Wielki Kryzys Finansowy (2008) czy panikę związaną z COVID-19 (2020). Został uznany za czwartego najlepszego azjatyckiego analityka rynku instrumentów dłużnych przez inwestorów w rankingu przygotowanym przez FinanceAsia.

Marcin Kuchciak: Miło Cię spotkać. To chyba pierwszy Twój występ w polskich mediach. Jesteś o wiele bardziej znaną postacią w świecie finansów azjatyckich niż w naszej części globu…

Warut Promboon: Miło porozmawiać, jestem zaszczycony, że mogę podzielić się swoją opinią z polskimi czytelnikami. Nie sądzę, że jestem aż tak sławny, chociaż jestem na rynku już od jakiegoś czasu.

Związałeś swoją karierę zawodową z rynkiem obligacji. Niektórzy uważają te instrumenty finansowe za nudne, choć przecież to gigantyczny rynek. I sporo się tam dzieje. Patrząc na obligacje skarbowe denominowane w dolarze, zauważyłem, że na niektórych można całkiem przyzwoicie zarobić. W 2023 r. stopa zwrotu z obligacji emitowanych przez Salwador wyniosła 110%, Pakistanu – 98%, a Wenezueli – 92%. To stopy zwrotu rzadko spotykane nawet na rynku akcji.

Rzeczywiście, skupiam się na obligacjach wysokodochodowych, które mogą charakteryzować się dużą zmiennością, porównywalną z akcjami. Ponieważ ten typ długu wiąże się z potencjalną niewypłacalnością emitenta, to w rzeczywistości postrzegam go jako równie ryzykowny jak akcje. W pewnych obszarach inwestowanie w obligacje może mieć wiele wspólnego z kryptowalutami. Ostatnio sporo uwagi poświęcam tokenom „aktywów świata rzeczywistego” (RWA), zwłaszcza tokenom dłużnym, które można traktować jako odpowiednik obligacji.

Na czym polega ten koncept? Czy dobrze rozumiem, że chodzi o kryptowalutowe tokeny, które „w środku” mają jakieś realne aktywa? 

Tak, RWA są to tokeny zabezpieczone realnymi aktywami. Tymi aktywami może być wszystko: od kawałka ziemi po amerykańskie papiery wartościowe. Ceny tokenów RWA nie zmieniają się tak gwałtownie jak ceny bitcoina, ale nie mam wątpliwości, że tokeny zastąpią w przyszłości tradycyjne papiery wartościowe. Uważam, że tokeny dłużne mogą być w przyszłości bardzo ciekawą formą lokowania kapitału.

RWA to tokeny, które są zabezpieczone aktywami, a więc nie są „puste” w środku jak bitcoin. Czy to oznacza, że nie wierzysz w to, że bitcoin – którego wartość rynkowa to dziś połowa całego świata kryptowalut – będzie zyskiwał na wartości?

Mówiąc bardzo ogólnie: kryptowaluty posiadające silne ekosystemy lub aktywa bazowe (tj. RWA) będą zyskiwać na popularności. Bitcoin to specyficzny przypadek, jego popularność odzwierciedla spadek zaufania do tradycyjnych walut i papierów wartościowych. Jego wartość może spaść w sytuacji, gdy na rynku pojawi się poważna konkurencyjna „moneta” zapewniająca podobne funkcje. Na razie się na to nie zanosi.

Co Twoim zdaniem stoi za modą na kryptowaluty, zwłaszcza na bitcoina? 

Rozwój bitcoina wynika z braku zaufania do tradycyjnych walut (takich jak dolar amerykański) i tradycyjnych papierów wartościowych (takich jak obligacje rządowe) w aspekcie przechowywania wartości. Moim zdaniem drukowanie pieniędzy w USA, które przybrało na sile od czasu globalnego kryzysu finansowego w 2008 r., jest kluczowym powodem, dla którego inwestorzy tak chętnie sięgają po bitcoina. Jeśli zagłębimy się w historię, to dojdziemy do wniosku, że źródłem sukcesu bitcoina jest porzucenie standardu złota na początku lat 70., które ułatwiło drukowanie dolarów.

Amerykańska komisja papierów wartościowych (SEC) dopuściła wreszcie fundusze ETF na bitcoina. Uwolniło to olbrzymi napływ kapitału amerykańskich inwestorów. Ale potężne kapitały zgromadzone są też choćby w Azji. Jak tam wygląda podejście organów nadzoru nad rynkiem kapitałowym do inwestowania w kryptowaluty za pomocą ETF-ów?

Azjatyckie organy regulacyjne są bardzo konserwatywne. Z pewnością fundusze ETF ułatwiają inwestorom instytucjonalnym inwestowanie w dowolnym miejscu w bitcoina bez martwienia się o kwestie związane z przechowywaniem aktywów i zgodności z wymogami prawnymi (compliance). Wiele azjatyckich organów regulacyjnych podąża za SEC i spodziewam się, że coraz więcej inwestorów instytucjonalnych w Azji będzie dywersyfikować się w kierunku kryptowalut.

Jakie przewagi mają ETF-y na bitcoina w porównaniu z samodzielnym inwestowaniem w tę kryptowalutę lub w altcoiny?

Kluczowymi zaletami są kwestie przechowywania i zgodności inwestycji z prawem. W tym przypadku inwestorzy nie muszą się martwić, że ich bitcoiny zostaną zhakowane, co grozi ryzykiem ich utraty. ETF-y zdejmują również z inwestorów odpowiedzialność za rozliczenia podatkowe i samodzielne przeprowadzanie procesu KYC. Kolejną zaletą, o której warto wspomnieć, jest to, że duże organizacje finansowe, takie jak BlackRock czy Fidelity, mają większe możliwości w zakresie pomiaru ryzyka korzystania z giełd kryptowalutowych, które nie są tak przejrzyste, jak giełdy tradycyjnych aktywów.

Jak spojrzy się na roczne stopy zwrotu bitcoina, to widać systematycznie powtarzającą się sekwencję – trzy kroki do przodu, jeden krok wstecz. Hossa w latach 2011-2013, po czym spadek o 61% w 2014 r. Potem hossa z lat 2015-2017, a następnie bolesna zniżka o 73% w 2018 r. Wreszcie ostatnia zakończona hossa z lat 2019-2021, po czym wystąpiła 64% korekta w 2022 r. Teraz trwa czwarty epizod gigantycznych wzrostów bitcoina. Gdyby ten cykl się utrzymał, to hossa zakończy się w 2025 r., a bessa nadejdzie w 2026 r. Zgadzasz się z tą teorią?

Jestem analitykiem fundamentalnym, więc z mojego punktu widzenia to jest raczej pytanie o to, czy jest to aktywo, które warto mieć. Jeśli odpowiedź byłaby twierdząca, to analiza techniczna wskaże, kiedy kupować.

Standard Chartered uważa, że za niespełna dwa lata (do końca 2025 r.) bitcoin będzie kosztował 250 000 dolarów. Co o tym myślisz?

Nie widziałem tego raportu Standard Chartered na temat bitcoina. Ale przemawiają do mnie zalecenia głównych zarządzających aktywami, aby alokować część kapitału w kryptowalutach. Według PwC globalne aktywa pod zarządzaniem wzrosną w okresie 2022-2027 ze 115 bln dolarów do 138 bln dolarów. Ankieta przeprowadzona wśród zarządzających globalnymi aktywami dowiodła, że zalecają oni alokację w aktywa cyfrowe na poziomie co najmniej 5%.

Zakładając alokację na tym poziomie, wychodziłoby na to, że całkowita wartość tokenów głównego nurtu osiągnie co najmniej 6,9 bln dolarów w 2027 r. Dlatego spodziewamy się, że kapitalizacja rynkowa sześciu głównych tokenów (BTC, ETH, USDT, BNB, SOL i USDC) wzrośnie co najmniej 3,5-krotnie w ciągu najbliższych trzech lat.

W kwietniu dojdzie do czwartego w historii halvingu bitcoina. Spadnie o połowę dynamika wydobycia nowych tokenów. Mniejsza podaż powinna być korzystna dla ceny, o ile założymy brak cofnięcia się popytu. Informacja o halvingu jest znana publicznie, więc inwestorzy już dawno mogli ją zdyskontować. Czego spodziewasz się po tym nadchodzącym halvingu?

Uważam, że dotychczasowy rajd bitcoina, obserwowany od początku roku, już wycenił halving w krótkim terminie. Spadek dynamiki wydobywania nowych tokenów spowoduje zmniejszenie podaży i będzie pozytywny dla wartości bitcoina na dłuższą metę. Jednakże uważam, że wycena długoterminowej wartości bitcoina powinna opierać się na innym czynniku – rosnącej dywersyfikacji inwestorów instytucjonalnych uwzględniającej bitcoina.

Kryptowaluty są instrumentami finansowymi, które nie generują regularnych dochodów. Obligacje dają odsetki, akcje mogą zapewniać dywidendy. Te instrumenty zatem mają jakąś wartość wewnętrzną, którą da się wycenić. Złoto, czy szerzej commodities, są podobne do kryptowalut. Nie da ustalić się ich wartości wewnętrznej. W jaki sposób wyceniać kryptowaluty?

To z pewnością pytanie warte milion dolarów. Jeśli kryptowaluta ma zabezpieczenie w jakichś aktywach lub ma swój ekosystem, łatwo jest po prostu wycenić aktywa i/lub ten ekosystem. Bitcoin nie jest oparty na niczym wymiernym, gdy porównujemy go z innymi aktywami. Stoi za nim zaufanie inwestorów, że chroni przed erozją wartości tradycyjnych walut.

Jakie widzisz główne czynniki ryzyka związane z rozwojem kryptowalut? Ich konkurentem mogą się stać CBDC, czyli cyfrowe pieniądze banków centralnych

Tak, większość banków centralnych myśli o emisji CBDC, które mogłyby konkurować z głównymi kryptowalutami. Uważam jednak, że przeszkodą może być spadek zaufania do banków centralnych. Jeśli nie będziemy mieli globalnej lub regionalnej CBDC, która umożliwiłaby swobodny transfer kapitału bez ryzyka ingerencji politycznej, to kryptowaluty pozostaną mocną alternatywą dla „centralnego” pieniądza.

Czy banki centralne obok złota, jako aktywa rezerwowego, mogą kupować też bitcoina?

Salwador tak zrobił, ale nie oczekuję, że banki centralne największych gospodarek świata pójdą w jego ślady. Uważam, że kryptowaluty są bardzo różne, spełniają bardzo różne funkcje, mają różne ekosystemy, dlatego nie powinniśmy traktować każdej kryptowaluty tak samo.

Czytaj też: Otwarta furtka do kupowania bitcoina przez zwykłych inwestorów zadziałała. Klienci ETF-ów kupują więcej bitcoinów, niż „dowozi produkcja”. Jest rekord Polski

zdjęcie tytułowe: Ferhat Deniz Fors/Unsplash