Gdy bezpieczny fundusz inwestycyjny traci 6-7%. Jaki błąd wtedy robimy?

„To co się dzisiaj dzieje ze stopami procentowymi, nie ma precedensu. Doskonale rozumiem emocje klientów funduszy, bo taka sytuacja nie zdarza się często. Nikt nie był na nią przygotowany. I nikt tego nie prognozował” – mówi mi Paweł Mizerski, wiceprezes TFI UNIQA. A ja go pytam: dlaczego, do jasnej cholery, fundusz inwestycyjny, który inwestuje w obligacje, traci na wartości po 10% w skali roku, skoro w tym funduszu są obligacje, które gwarantują oprocentowanie np. 5% rocznie?

Moim gościem jest Paweł Mizerski, wiceprezes TFI UNIQA. Specjalizacja Pawła to rynek długu. I właśnie o obligacjach będziemy dzisiaj rozmawiać. I o tym, czy to jest dobry moment inwestowania w obligacje. I ewentualnie którym obligacjom warto się uważniej przyjrzeć?

Ciekawe? Po przeczytaniu wróć tutaj, kliknij i odkryj sprawdzone patenty Samcika na ochronę przed inflacją

Maciej Samcik: Patrząc na sytuację na giełdach – wesoło nie jest. Akcje spadają, obligacje spadają… Czy to spowodowało nerwówkę wśród uczestników funduszy inwestycyjnych UNIQA? Widzicie odpływy klientów i pieniędzy z funduszy obligacyjnych, które miały być pewnym źródłem zysku, a ostatnio raczej notują straty? A może klienci raczej wykorzystują spadki, żeby inwestować nowe pieniądze i kupić obligacje „w promocji”?

Paweł Mizerski: My nie doświadczamy jakichś szczególnie dużych umorzeń, ale też nie jesteśmy obecni w tych kanałach sprzedaży, w których klienci podejmują spontaniczne decyzje o zmianie depozytu bankowego na inwestycję w fundusz. Jeżeli mówimy o całym rynku, to odpływ pieniędzy klientów zaczął się na przełomie trzeciego i czwartego kwartału zeszłego roku i trwał w pierwszym kwartale tego roku. „Ofiarami” tego zjawiska są głównie te towarzystwa funduszy, które wcześniej szczyciły się bardzo dużą sprzedażą funduszy dłużnych. Te fundusze prawdopodobnie były kupowane jako alternatywa dla lokaty bankowej oprocentowanej na poziomie bliskim zeru. Klienci tych funduszy nie byli przygotowani na zmienność na rynku obligacji.

To są, jak rozumiem, ci klienci, którzy dwa lata temu widzieli, że fundusze obligacji rosną po 6–7%, czasem po 10% w skali roku, ze względu na spadki stóp procentowych. Widzieli, że mają na depozycie oprocentowanie równe zero, a fundusz daje 7% rocznie, i myśleli, że tak już będzie zawsze.

Wydaje mi się, że to jest normalne zjawisko. Choć byśmy mówili 1000 razy, że nie należy się kierować historycznymi stopami zwrotu, to i tak wszyscy się nimi kierujemy, zwłaszcza w przypadku instrumentów postrzeganych jako bezpieczne.

Ale to bezpieczeństwo, mam wrażenie, jest rozumiane przez klientów zbyt szeroko – jako gwarancja zarobku i braku zmienności, jak w banku…

Mniej doświadczeni inwestorzy kupują obligacje z przeświadczeniem, że one zawsze będą tylko zarabiać. I że nie będzie żadnego okresu z większą zmiennością wartości. Jeśli ktoś trafił na fundusze dłużne w czasie, gdy zanosiło się na podwyżki stóp procentowych, to początek jego przygody nie jest zbyt szczęśliwy. Pewnie skłania to część osób do rezygnacji z tej formy lokowania swoich oszczędności. Niekoniecznie musi to być dobra decyzja.

Chcąc inwestować w obligacje, mam do wyboru trzy ścieżki. Mogę kupić obligacje skarbowe dla osób fizycznych. Oprocentowanie jest stałe albo zmienne, ale nie można na tym stracić – w każdym momencie mogę odsprzedać państwu obligację po cenie wyższej niż startowa (bo z doliczonymi odsetkami). Drugi sposób to zakup obligacji emitowanych przez firmy – zwykle oprocentowanie to WIBOR plus jakaś marża, z reguły 3–4%. Ale tu już bierzemy na siebie ryzyko, że emitent upadnie i nie odzyskamy pieniędzy w ogóle. Trzecią ścieżką jest fundusz inwestycyjny, który inwestuje w obligacje. W funduszu ryzyko jest rozłożone, bo ma w portfelu mnóstwo różnych obligacji i zapewnia klientom dywersyfikację.

Chciałbym, żebyśmy tutaj się na chwilę zatrzymali. Fundusze obligacji, ogólnie rzecz biorąc, w ostatnich 12 miesiącach zanotowały 4–6% straty, choć oczywiście były na tym tle lepsze i gorsze fundusze, niemieszczące się w tych widełkach. Z czego to wynikało? Obligacje – w odróżnieniu od akcji – to jest taki instrument, który gwarantuje stały dochód. Mam papier wartościowy, który mi gwarantuje albo oprocentowanie równe WIBOR plus jakaś marża, albo obligację, która gwarantuje stały procent za 5–10 lat, albo obligacje indeksowane inflacją. Dlaczego, do jasnej cholery, fundusz inwestycyjny, który inwestuje w obligacje, traci na wartości, skoro w tym funduszu są obligacje, które dają np. 5% rocznie?

Spróbujmy rozłożyć ten problem na czynniki pierwsze. Główną różnicą pomiędzy inwestowaniem w fundusze a dwoma pozostałymi sposobami inwestowania w obligacje jest to, że fundusze inwestycyjne muszą wyceniać obligacje codziennie, po cenach rynkowych, czyli takich, które są kształtowane przez siły popytu i podaży. Cena obligacji wynika z tego, że jest ktoś, kto te obligacje chce kupić, i ktoś, kto chce je sprzedać po danej cenie.

Na tym polega zaleta posiadania udziałów w funduszu obligacji. Możecie człowiekowi, który zainwestował w Wasz fundusz, oddać w każdej chwili pieniądze. Jesteście w stanie sprzedać po jakiejś cenie jakąś porcję tych obligacji, które macie i odkupić od klienta jednostki uczestnictwa. Dlaczego te obligacje są teraz tak nisko wycenione?

Wyjaśnię na przykładzie. Cofnijmy się do ery niskich stóp procentowych. Załóżmy, że kupujesz obligację trzyletnią, stopy procentowe są równe zero, ta obligacja ma kupon 1% rocznie i uważasz, że jest to super biznes. Przez kolejne trzy lata będziesz zarabiał 1% rocznie. Zakładamy, że emitent, którego obligacje kupujesz, nie będzie miał żadnych problemów i na pewno odda pieniądze.

Cena tej obligacji w trakcie jej życia, czyli przez te trzy lata, będzie się zmieniać. Raz będzie rosnąć, raz będzie spadać – generalnie w tym czasie średnio zarobisz 1%, ale będą okresy, w których zarobisz np. 5% albo stracisz. A na koniec zarobisz 1% rocznie.

Z czego wynikają te wzrosty i spadki?

Załóżmy, że po tym, gdy już kupiłeś tę obligację w erze niskich stóp procentowych, doświadczasz sytuacji, w której władze monetarne danego państwa uznają, że należy podwyższać stopy procentowe. Załóżmy, że wzrosły do 5% po roku. Oczywiście, pojawiają się ci sami emitenci obligacji, którzy znowu chętnie pożyczyliby pieniądze, ale nie mogą już oferować obligacji z kuponem 1%, bo nikt by jej nie kupił. Ponieważ wcześniej mieliśmy stopy 0%, a teraz mamy 5%, to skoro wcześniej obligacje były oferowane za 1%, to teraz – jeśli marża zostaje ta sama – są oferowane z oprocentowaniem 6%. A Ty zostajesz ze swoją obligacją oferującą 1%.

Jeśli nie musisz jej sprzedawać albo jeśli nie masz dostępu do wyceny rynkowej, to cieszysz się z tego swojego 1%. Czasami nawet nie wiedząc, że wokół Ciebie są inwestorzy, którzy kupują teraz obligacje z wyższym kuponem i zarabiają 6%. Ale gdybyś chciał tą obligację sprzedać, bo potrzebujesz akurat dzisiaj gotówki, to musisz znaleźć kogoś, kto zaakceptuje kupon 1% w sytuacji, kiedy obligacje tego samego emitenta „płacą” 6%. Najprawdopodobniej będziesz musiał zaoferować komuś opust ceny, jakiś rabat, który będzie pewnie w takiej wysokości, która zrównoważy różnicę w kuponach.

Jeśli sprzedasz tę obligację, to poniesiesz stratę. Gdybyś jej nie sprzedawał, trzymał ją do terminu wykupu, zarobiłbyś 1%. To jest ciągle ta sama obligacja, ona na koniec da Ci ten 1% w skali roku.

Tak. Fundusz jest takim inwestorem, który musi obligacje wyceniać. Jeśli jacyś inwestorzy handlują tymi obligacjami z rabatem minus 5%, to Ty, jako menadżer funduszu, też musisz przyjąć, że gdybyś musiał ją sprzedać, to dostałbyś tylko tyle. W związku z tym wynik Twojego funduszu jest ujemny. Ale to tylko papierowa strata. U Ciebie niekoniecznie muszą być ci klienci, którzy się wycofują z inwestycji. Ale wycena funduszu i tak wynosi minus 5%.

No tak, ale to jest taka samonapędzająca się machina, bo jeśli Ty wyceniasz obligacje z 5% rabatem i ludzie to widzą, czytają w gazetach albo w internecie, to mówią: „kurcze, straciłem 5%”, chociaż właściwie nikt nic nie stracił. I oni mogą przyjść do Ciebie i powiedzieć: „oddawać moje pieniądze”. I wtedy rzeczywiście musicie sprzedawać te obligacje. W związku z tym ich cena jeszcze bardziej spada, w związku z tym ludzie coraz bardziej widzą, że fundusz traci na wartości i przychodzą, żeby coraz więcej pieniędzy im oddać. I tak w kółko…

Do czasu. W pewnym momencie ceny są na tyle niskie, że zaczynamy zabawę w drugą stronę. Wtedy zaczyna się napływ pieniędzy, mamy więcej chętnych na obligacje niż obligacji, inwestorzy zaczynają się prześcigać, oferując coraz wyższe ceny, te obligacje drożeją, wyniki funduszy są świetne i możemy mieć zupełnie przeciwną sytuację.

Załóżmy, że jestem takim inwestorem w Twoim funduszu obligacji. Mój zysk tak naprawdę docelowo zależy od tego, jakie jest średnie oprocentowanie tych obligacji. Jeśli ja nic z nimi nie zrobię, to Wy na koniec dostaniecie jakiś procent za te obligacje, które macie w portfelu i ten procent wpiszecie w wartość funduszu. Czy możesz powiedzieć, ile, mniej więcej, wynosi średnie oprocentowanie obligacji, które macie w swoich funduszach?

To dzisiaj jest mniej więcej 5–6%.

Gdyby nie istniał rynek i te wszystkie ceny bieżące obligacji, to ja – po prostu kupując Wasz fundusz – za 10 lat sprzedając jednostki, dostałbym te 5–6% w skali roku. Właściwie jedynym problemem jest to, że istnieją gazety i portale internetowe, które pokazują notowania bieżące funduszy, które są akurat niższe. Pytanie brzmi: jak to długo będzie trwało? Bo jeśli dzisiaj te obligacje mają umowny rabat 5%, to im bliżej będzie do końca ich trwania, tym ten rabat będzie bardziej zanikał. Jeśli bym dzisiaj kupił udziały w Waszym funduszu obligacji, to mój wynik – jak te obligacje już skończą swoje życie – wyniesie plus 11% w skali roku. Dobrze kombinuję?

Zrobiłeś jedno uproszczenie za dużo – postawiłeś się w dwóch rolach jednocześnie. W roli klienta, który już ma udziały w funduszu, i klienta, który kupił te udziały dzisiaj. Jeśli kupiłeś dwa lata temu obligacje z kuponem 5%, to na koniec faktycznie dostaniesz 5% rocznie. Jeśli po drodze zmieni się wycena, to w pierwszym roku stracisz np. 6%, ale w drugim zarobisz dużo więcej. Odwrotna sytuacja również jest prawdopodobna, to znaczy, jeśli kupisz obligacje i średnio masz na nich zarobić 5% rocznie, ale z jakiegoś powodu w pierwszym roku zarobisz 10%, to nie licz, że w drugim roku cokolwiek na niej zarobisz, bo miałeś zarobić 5% i dokładnie tyle zarobisz. Dlatego mówi się, że obligacje są bezpiecznym instrumentem, bo na koniec wiesz, ile dostaniesz.

Pod warunkiem, że nie robię nerwowych ruchów – bo tylko wtedy wiem, ile dostanę.

O ile emitent nie zbankrutuje, bo tak naprawdę to jest główne ryzyko przy kupowaniu obligacji. Stopa zwrotu z kuponu jest z góry znana, w odróżnieniu od innych instrumentów takich jak np. akcje. W ich przypadku nie wiesz tak naprawdę, ile wyniesie dywidenda oraz jak zmieni się cena rynkowa akcji.

To, co się dzisiaj dzieje ze stopami procentowymi, nie ma precedensu. Spojrzałem na historyczny wykres rentowności obligacji. Na długoterminowym wykresie prawie nie widać paniki związanej z upadkiem banku Lehman Brothers, który wydawał się największą katastrofą w historii polskiego rynku długu skarbowego. To, co się działo w tym roku, jest dużo bardziej spektakularne. Wszystkie dotychczasowe katastrofy w porównaniu z tym, co jest teraz, są tylko malutkimi ząbkami na wykresie.

Doskonale rozumiem emocje związane z tym, co się na rynku długu stało, bo taka sytuacja nie zdarza się często. Nikt nie był na nią przygotowany. Bank centralny nie sygnalizował tak gwałtownego wzrostu stóp procentowych w tak krótkim czasie. I nikt tego nie prognozował.

Ale nie zmienia się jedno: jeśli mam udziały w funduszu obligacji, w środku tego funduszu są obligacje, które dają rocznie średnio 6%, to ja moje 6% dostanę, jeśli nie będę nic z tą inwestycją robił.

Sytuacja, która ma miejsce dzisiaj, gdy rentowności są bardzo wysokie, jest dużo bardziej komfortowa niż sytuacja, w której te kupony są niskie. W sytuacji, w której startujesz z wysokiego kuponu, na koniec dostaniesz dużo więcej, a po drodze ten wyższy kupon pozwoli Ci trochę zbilansować ewentualną zmienność rynkową, więc masz dużo większy komfort niż ktoś, kto zaczyna przygodę w sytuacji, w której są niskie rentowności, niskie wyceny i niskie stopy procentowe. Niestety, wtedy historyczne wyniki funduszy są dobre, bo gdy stopy spadały, to obligacje pozwalały zarabiać dużo pieniędzy. Wtedy obligacjami handlowano z tą premią – nie było rabatów tylko premie. Dlatego bazowanie na historycznych stopach zwrotu w przypadku funduszy obligacji jest, moim zdaniem, jeszcze większą katastrofą niż w przypadku innych klas aktywów.

Gdzie jesteśmy w tej chwili, jeżeli chodzi o rynek obligacji? Wchodzenie na rynek – np. kupienie udziałów w funduszu obligacji – w sytuacji, kiedy stopy procentowe są coraz wyższe, daje możliwość, że w przyszłości da się zainkasować wysoki zysk. Czy my teraz jesteśmy w takiej właśnie sytuacji, czy też jeszcze za wcześnie, żeby to powiedzieć? Czy ktoś, kto by dzisiaj kupił udziały w funduszu obligacji, ma szansę zgarnąć dwie pule, czyli z jednej strony wysoki procent, który te obligacje będą dawać w przyszłości, a z drugiej strony korzystać z tego, że te obligacje będą handlowane po wysokich cenach?

Bazując na wiedzy, którą dziś mamy, należy się spodziewać, że stopy procentowe jeszcze będą rosły. Powinny rosnąć aż do momentu, w którym przestanie rosnąć inflacja. Rynkowi gracze i bank centralny zakładają, że to nastąpi gdzieś na przełomie drugiego i trzeciego kwartału 2022 r., prawdopodobnie w trzecim kwartale. Ale czy tak będzie? Nie wiadomo. Wiem tylko tyle, że gdy to nastąpi, będzie moment największej „promocji” na rynku obligacji.

Dzisiaj powinniśmy się skupić na tym, żeby minimalizować nasze straty związane z inflacją. Nie myślę o tym, żeby bić się z inflacją, tylko o tym, żeby ta inflacja jak najmniej mi zabrała. Inflacja zabiera dzisiaj gigantyczną część tego, co mamy w portfelu. Z tak wysoką inflacją jest bardzo trudno wygrać, ale trzeba szukać najlepszych rozwiązań.

Trzymanie dzisiaj gotówki pod poduchą przynosi największe realne straty. W przypadku obligacji mamy możliwość, żeby częściowo się przed tym uchronić. W przypadku akcji, o tym dzisiaj nie rozmawialiśmy, ale to jest pewnie temat na osobną rozmowę, też mamy swego rodzaju „promocje”, bo ceny porządnych przedsiębiorstw bardzo mocno spadają.

Dziękuję za rozmowę. Może po jej przeczytaniu część z Was będzie spokojniejsza o swoje inwestycje w funduszach, może niektórzy pomyślą nad tym, żeby wykorzystać obligacje – w dowolnej postaci, czy to w postaci samodzielnych zakupów obligacji, czy to w formacie funduszu obligacji – jako część strategii ochrony przed inflacją.

Posłuchaj też podcastu z Pawłem Mizerskim, w którym rozmawiamy o inwestowaniu w obligacje… amerykańskiego rządu. Czy to może być bezpieczny „parking” dla pieniędzy? Zapraszam do posłuchania pod tym linkiem.

Jeśli chcesz zainwestować w tanie fundusze inwestycyjne – załóż przez internet konto „Tanie oszczędzanie” w TFI UNIQA. Maciek Samcik, Ojciec Dyrektor bloga „Subiektywnie o Finansach”, trzyma tam kawałek swoich prywatnych oszczędności.

Zerknij też: Na stronie akcji edukacyjnej „Wyciskanie emerytury” znajdziesz ważne wieści dla Twojej przyszłości finansowej. Jak zbudować bezpieczeństwo finansowe? Czy można być rentierem jeszcze przed emeryturą? Jak lokować oszczędności?

Czytaj też: Jak wybrać fundusz inwestycyjny, który nie okaże się wielką pomyłką? Tak to robi sam Samcik

———————

Cykl edukacyjny „Wyciskanie emerytury”, którego częścią jest niniejsza publikacja, wspiera TFI UNIQA