To był inwestycyjny hit pierwszych miesięcy roku. Ale teraz wszyscy się zastanawiają: jak wojna w Ukrainie zmieni ryzyko inwestowania w obligacje firm?

Wydawało się, że to będzie tegoroczny hit inwestycyjny. Obligacje emitowane przez firmy – dzięki indeksowaniu odsetek do wskaźnika WIBOR – dają już 7-8% w skali roku. Chętni do zakupu obligacji korporacyjnych zgłosili na początku roku popyt trzy razy większy, niż liczba sprzedawanych obligacji. Ale wojna może wiele zmienić na tym rynku. Jak zwiększy się ryzyko inwestowania w obligacje korporacyjne? „Inwestorzy z powodu wojny w Ukrainie będą musieli wziąć pod uwagę wyższe ryzyko inwestycji, jednak w perspektywie kilku lat dobrze ułożony portfel obligacji korporacyjnych może obronić oszczędności przed inflacją” – mówi w rozmowie z „Subiektywnie o Finansach” Szymon Gil z Domu Maklerskiego Michael Strom.

Maciej Samcik: Najważniejszym pytaniem, które trapi wszystkich posiadaczy oszczędności, jest to, czy wojna oraz skutki kryzysu energetycznego, w który wpadliśmy, nie doprowadzą do globalnej stagflacji. Czyli stanu, który polega na tym, że gospodarka się nie rozwija (bo jest zduszona np. podwyżkami stóp procentowych), a jednocześnie wciąż jest wysoka inflacja. To jest najgorsze możliwe otoczenie dla inwestowania pieniędzy: trzeba byłoby wyjść z akcji, wyjść z obligacji, wyjść z nieruchomości, być może „siedzieć” na złocie i trzymać pieniądze w gotówce. Czy rzeczywiście to nam grozi? 

Ciekawe? Po przeczytaniu wróć tutaj, kliknij i odkryj sprawdzone patenty Samcika na ochronę przed inflacją

Szymon Gil: Ze stwierdzenia, że inflacja jest przejściowa, wycofał się już nawet szef Fed. Nie ma się co łudzić – ona z nami zostanie. Ale czy „zabije” gospodarkę? Moim zdaniem jej destrukcyjna moc osłabnie. Jak wiemy, najciemniej jest przed świtem, więc to oczywiste, że spora część obserwatorów rynku obawia się dziś najgorszego. Uważam jednak, że wzrost gospodarczy się utrzyma, choć jeszcze przez jakiś czas będzie poniżej inflacji.

Jak wojna wpływa – i jak wpłynie w przyszłości – na inwestycje w obligacje? A zwłaszcza w obligacje korporacyjne, które jeszcze dwa miesiące temu były rozchwytywane? Z jednej strony do wzięcia jest 7-8% w skali roku, bo obligacje zwykle mają oprocentowanie uzależnione od stawki WIBOR, a z drugiej strony – chyba rośnie ryzyko niewypłacalności emitentów?

Rynek obligacji korporacyjnych w Polsce miał bardzo mocny początek roku. W ciągu dwóch miesięcy z samych emisji publicznych, nie licząc emisji prywatnych, emitenci pozyskali 290 mln zł. A chętnych do zakupu było prawie trzy razy więcej – zapisy sięgnęły zawrotnych ok. 750 mln zł. Czy w obecnej sytuacji dalej będą się one cieszyły zainteresowaniem inwestorów? Na pewno nie unikną konfrontacji z obawami inwestorów, którzy z powodu wojny w Ukrainie będą musieli wziąć pod uwagę wyższe ryzyko inwestycji w takie obligacje.

Sytuacja emitentów obligacji – oraz nabywców ich obligacji – zależy oczywiście od konkretnych branż i spółek. W wyniku wzrostu cen surowców firmy będą ponosić wyższe koszty działalności. Rosnąca inflacja to z kolei podwyżki stóp procentowych i wzrost kosztów finansowania działalności. Jeśli do tego dodamy odsunięty w czasie popyt, to otrzymujemy gorszy obraz bilansów emitentów obligacji [bilansów czyli relacji przychodów do kosztów i płynności finansowej, czyli zapasów gotówki na spłatę zadłużenia – mój dopisek].

Wszystkie te czynniki występują – moim zdaniem – w krótkim terminie. Długa wojna nie jest w niczyim interesie. Oczywiście, najważniejszym pytaniem – nie tylko dla posiadaczy i emitentów obligacji, ale całego rynku kapitałowego – jest forma zakończenia wojny. Scenariusz jest kilka: rozmowy pokojowe i zachowanie przez Ukrainę niepodległości, zdobycie Ukrainy przez Rosję i ustanowienie marionetkowego rządu, być może zamach stanu w Rosji. Każdy z nich inaczej wpłynie na światowe rynki, ale także każdy z nich zakończy działania militarne i powinien ustabilizować światowe rynki. Także rynek obligacji korporacyjnych w Polsce.

Jednym z pierwszych widocznych skutków inwazji Rosji są osłabienie złotego i jeszcze wyższe prognozy inflacji. Jak te czynniki wpłyną na akcje i obligacje, w tym korporacyjne?

Oczywiście, nie jest żadną tajemnicą, że walka z inflacją, która wymaga wzrostu stóp procentowych, niesie ze sobą ciężkie czasy dla akcji. Nie ma z tym jakiejkolwiek dyskusji. Droższy pieniądz, trudniej dostępny pieniądz, wyższe koszty zadłużenia – to nie działa dobrze na rentowność spółek. Szczególnie bolesne to może być dla spółek technologicznych, które są bardzo mocno uzależnione od przyszłych przepływów pieniężnych. Jeśli obniżymy je w modelu wyceny analitycznej, to wycena będzie niższa. Spółki technologiczne będą miały ciężko. I te, które nie będą mogły przerzucić inflacji na klientów.

Akcje oczywiście muszą pozostać w portfelu, ale nie wiem, czy to powinien być długoterminowy zakup ETF-ów, czyli inwestycji obejmujących cały rynek. Zwłaszcza przy tak wysokich poziomach cen, jakie mamy teraz. Wydaje mi się, że jesteśmy coraz bliżej świata, w którym bessy nie będą już ogólnorynkowe, tylko będą obejmowały poszczególne grupy aktywów. Nie sądzę, żeby w najbliższym czasie była ogólna bessa na rynku akcji, ale na rynku spółek technologicznych – już jest. Z drugiej strony mamy dobre czasy dla banków i branż korzystających z wyższych stóp procentowych.

Jeżeli spojrzymy na polskie obligacje korporacyjne to już przed wzrostami stóp procentowych, przed kryzysem coronavirusowym, obligacje największych polskich firm „płaciły” 4-6%. Dochód inwestora w przypadku 97% obligacji notowanych na polskim rynku jest oparty o stawkę WIBOR, więc i więc rentowności obligacji w Polsce wzrosły w ostatnich miesiącach. Duże firmy płacą często nawet powyżej 7%.

Tyle, że dziś jest to dochód okupiony znacznie wyższym ryzykiem nieodzyskania pieniędzy z powodu wpadnięcia przez emitenta w spiralę zadłużenia…

Nie da się ukryć, że z perspektywy emitenta oczywiście nadchodzi znacznie wyższy koszt obsługi długu. Bardzo trudno patrzeć na polski rynek obligacji jak na jeden segment. Jeżeli spojrzymy tylko na największych emitentów, to są to głównie trzy branże: nieruchomości, windykacja i banki.

O bankach już mówiliśmy. Czeka je dobry okres. Jeżeli chodzi o nieruchomości, to wielu deweloperów jest po bardzo tłustych latach – ze świetnymi bilansami, niskimi wskaźnikami zadłużenia, bardzo wysokimi marżami. Wchodzą fundusze instytucjonalne, którzy kupują całe setki lokali w transakcjach pakietowych. Deweloperzy mają więc wysokie poziomy przedsprzedaży. Więc oczywiście będzie ich bolał wzrost kosztów obsługi zadłużenia, ale jeśli średnia marża brutto wynosi w okolicach 30%, to płacenie nie 6% a 8% za pożyczony kapitał nie „położy” firmy. Być może dywidendy będą niższe albo mieszkania trochę droższe.

Ale to jest jednak jedna z najbardziej cyklicznych branż, w związku z tym każde osłabienie gospodarki i wzrost stóp procentowych, czyli ograniczenie dostępu do taniego pieniądza, uderza w nią w pierwszej kolejności oraz dość silnie. Mieliśmy w historii takie przypadki, w których upadały bardzo solidne firmy deweloperskie, przypomnę Ganta. Podczas poprzedniego kryzysu poupadało sporo deweloperów, niektórzy nie pospłacali swoich długów. Mieliśmy realnie spadek cen nieruchomości o 20%… 

Jeżeli chodzi o ostatni kryzys nieruchomościowy, to warto zauważyć, że w wyniku czynników rynkowych nie upadł żaden duży deweloper. Oczywiście, to nie jest argument, bo to nie znaczy, że nie upadnie. Przywołany przez Pana temat Ganta nie jest do końca „rynkowy”, bo tam są zarzuty prokuratorskie dla osób zarządzających firmą. Wtedy sytuacja też była inna niż dziś. Deweloperzy budowali na potęgę. Podaż nie była właściwie niczym kontrolowana, a przede wszystkim zupełnie niedopasowana do popytu.

Jeżeli spojrzymy na obecną sytuację rynkową, to warto zauważyć, że liczba ofert nieruchomości w największych miastach w Polsce u największych deweloperów systematycznie spada. Obecnie jest dosyć niska, więc spadający popyt jest skorelowany z coraz mniejszą podażą. Jeżeli spojrzymy na ostatnich 10 lat, to widać średnioroczny wzrost cen mieszkań w okolicach 6%. Wydaje mi się, że tego typu średnia w największych sześciu miastach zostanie w najbliższych dwóch latach zachowana.

Popyt organiczny może być niższy, ale pojawił się w Polsce tzw. private rented sector, czyli gracze instytucjonalni, np. fundusze emerytalne, które kupują po 500 mieszkań i je wynajmują. W Polsce rentowność najmu jest dwukrotnie wyższa niż w Niemczech.

Stykając ze sobą rentowność najmu mieszkania na poziomie 4-5% i rentowność obligacji korporacyjnych na poziomie 6-7%, dostaję dość oczywistą odpowiedź na pytanie, co się bardziej opłaci. Oczywiście przy obligacjach mamy ryzyko kredytowe [czyli że firma nie odda pieniędzy – mój dopisek]. Ale przy mieszkaniu mamy ryzyko „pustostanu”, spadający czynsz najmu, nakłady na remont, rosnące koszty utrzymania, ryzyko braku płynności.

Czytaj też: Rynek nieruchomości słabnie. Skorzysta rynek obligacji korporacyjnych? (subiektywnieofinansach.pl)

Wśród emitentów obligacji są spółki bardziej i mniej ryzykowne, mające kapitał i gotówkę pozwalające im na bezpieczne działanie i regulowanie swoich zobowiązań, w tym zobowiązań obligacyjnych. W jaki sposób wybrać taką spółkę, która będzie w miarę bezpieczną inwestycją? „W miarę”, bo mówimy jednak o obligacjach korporacyjnych, a nie o obligacjach rządowych.

Na portfel obligacji korporacyjnych trzeba od samego początku patrzeć całościowo. Czyli odmieniać przez wszystkie przypadki słowo dywersyfikacja. W takim portfelu obligacji korporacyjnych, żeby on miał ręce i nogi, powinno być co najmniej 8-10 emitentów. Oczywiście, najlepiej, żeby to byli emitenci z różnych branż. W oparciu o podstawowe branże na polskim rynku obligacji, czyli deweloperkę, windykację i banki można zbudować fajną dywersyfikację. Zwłaszcza że w każdej z nich są również pewne podbranże, podgrupy.

Ile potrzeba pieniędzy, żeby na ten rynek wejść? To jest kwestia 100 000 zł czy raczej miliona? Jak chcę kupić obligacje rządowe, to jedna obligacja kosztuje 100 zł i w zasadzie nawet od tych 100 zł, jak się uprę, mogę zacząć inwestować. Chociaż pewnie sens ekonomiczny jest wtedy, gdy kupię tych obligacji za 5000 zł albo 10 000 zł. A jak jest w przypadku obligacji korporacyjnych? Czy tu jest wysoki próg wejścia?

Nasz dom maklerski Michael / Strom celuje oczywiście w klientów private banking, natomiast żeby wejść na rynek obligacji nie trzeba posiadać żadnej kwoty minimalnej. Przy emisjach publicznych kwoty zaczynają się często od 1000 zł. Jeżeli spojrzymy na portfele moich klientów, to zaczynają się one od 100 000 zł i mają wartość nawet do kilkunastu milionów złotych.

Przy takim portfelu, który ma do 100 000 zł, jeżeli sobie założymy 10 000 zł na jednego emitenta, mamy 10 emitentów, fajny zdywersyfikowany portfel, pracujący w tempie np. 6% rocznie z kawałkiem. Natomiast trzeba również zauważyć, że jest spora część emisji, gdzie próg wejścia jest wyższy. Miewamy w ofercie emisje, gdzie próg wejścia wynosi między 50 000 zł a 100 000 zł.

——

ZAPROSZENIE:

Sprawdź inwestowanie w obligacje z oprocentowaniem uzależnionym od stawki WIBOR z Michael / Strom. W czasie wysokiej inflacji i rosnących stóp część pieniędzy trzymam w aktywach, z których dochód jest uzależniony od wskaźnika WIBOR. Należą do nich obligacje trzyletnie, o których pisałem tutaj oraz obligacje emitowane przez firmy. Więcej o nich pisałem tutaj. Do inwestowania w obligacje korporacyjne polecam biuro maklerskie Michael / Strom. Z jego pomocą kupiłem większość obligacji korporacyjnych w moim portfelu. Każdy klient dostaje doradcę, którego można zasypać pytaniami (jest to bardzo duże wsparcie). Do tego mają wygodny system umożliwiający kupowanie obligacji przez internet. I kilka nowych propozycji inwestowania oszczędności w każdym miesiącu oraz rozbudowany rynek wtórny (czyli można odkupić obligacje od innego klienta biura maklerskiego albo od samego Michael / Strom (to fajna opcja, ubiłem dzięki temu niedawno dobry interes). Można to wszystko przetestować pod tym linkiem. Warto przynajmniej rozważyć, bo obligacje oparte na wskaźniku WIBOR mogą być jednym ze sposobów ścigania wysokiej inflacji.

——

Jak Pan rozróżnia porządnych emitentów, od tych trochę mniej wiarygodnych?

Oczywiście trzeba patrzeć na najważniejsze ryzyko na rynku obligacji korporacyjnych, czyli ryzyko kredytowe. Czyli, w dużym skrócie na to, czy emitent może mieć problemy płynnościowe. Każdego emitenta, co nie jest odkrywcze, trzeba analizować case by case. Wszystkie najważniejsze informacje są dostępne. Parzymy oczywiście na bilanse, wyniki, rentowność biznesu, na to, w jakim segmencie firma działa. Wiele rzeczy można ocenić na  tzw. chłopski rozum.

Są też przydatne wskaźniki: dług netto, dług netto/aktywa.. Skupiamy się głównie na wskaźnikach zadłużenia. Nawet jeśli spółce spadną wyniki i będzie sobie radzić gorzej, to nas, jako inwestorów w dług, interesuje możliwość obsługi długu i wykupu. Jeżeli spółce spadły zyski ze 100 mln do 50 mln zł, to dla wyceny akcji to jest tragiczne, ale jeśli spółka musi spłacić nam 10 mln zł z obligacji, to i tak spłaci z tych 50 mln zł, które zarobiła. Kurs akcji może lecieć na łeb, na szyję, ale dla inwestora obligacyjnego sytuacja jest bezpieczna.

Oczywiście warto wybierać firmy największe, kosztem tego, że będą nam płacić mniej za obligacje. Możemy również ograniczyć ryzyko kredytowe przez udział wyłącznie w emisjach zabezpieczonych. Konkretne aktywo jest niejako wydzielone z majątku firmy i podporządkowane pod obligacje. Jeżeli emitent upadnie, to my nie „wchodzimy” do całej masy upadłościowej, tylko najpierw dla nas jest dedykowane zabezpieczenie, na przykład nieruchomość, a dopiero, jeżeli ta nieruchomość będzie zwindykowana i zabraknie kasy, to wchodzimy normalnie do masy upadłościowej.

Ważna jest płynność obligacji. Oczywiście, im spółka większa, im emisja większa, tym więcej inwestorów. Jeżeli emisja jest publiczna to również sprawia, że tych nabywców jest więcej, więc płynność inwestycji jest wyższa. To też jest bardzo ważny czynnik, więc zawsze trzeba patrzeć, czy obligacje są notowane czy nienotowane, żeby mieć komfort psychiczny.

My, jako dom maklerski, dostarczamy analizy kredytowe, do każdej emisji przygotowujemy wyczerpującą dokumentację, prezentację omawiającą najważniejsze zagadnienia. Osobiście kontaktuję się z moimi klientami przedstawiam spółkę, omawiam jej wyniki, odpowiadam na pytania.

Czytaj też: Kiedy warto kupić obligacje korporacyjne? Jakie są ich plusy i minusy? (subiektywnieofinansach.pl)

Jest odwieczny spór między tymi, którzy inwestują w obligacje, i tymi, którzy ich unikają. Ci, którzy wolą akcje, twierdzą, że ponoszą ryzyko wahliwości wartości inwestycji, ale w sposób nieograniczony korzystają ze wzrostu wartości rynkowej spółki i mają dywidendę. Obligacje formalnie są mniej ryzykowne, ale jednak mają zablokowaną rentowność na jakimś poziomie, i być może, w pewnych okresach są nawet nieco bardziej ryzykowne niż akcje. Ile będzie wynosił średni dochód z najlepszych na rynku spółek emitujących obligacje na koniec 2022 r.?

Biorąc pod uwagę szalejący wzrost cen surowców wywołany wojną, a tym samym znacznie zwiększone prognozy dotyczące inflacji, spodziewam się kolejnych podwyżek stóp procentowych. Ostatnia podwyżka o 0,75 pkt procentowego może być niewystarczająca do zdławienia wzrostu cen. Tym samym mocno wzrosną WIBOR-y, a za nimi oprocentowanie obligacji zmiennokuponowych. Ich średnie oprocentowanie na początku 2023 r. może wynosić nawet 9-10% w przypadku firm, których obligacje są notowane na giełdzie Catalyst.

Czytaj też: Oprocentowanie zmienne będzie w modzie. W bankach i w obligacjach (subiektywnieofinansach.pl) 

To mogłoby pozwolić nabywcom obligacji przynajmniej powalczyć z inflacją (oczywiście przy założeniu, że przy okazji nie przytrafi się jakiś default, czyli firma, której obligacje posiadam, nie okaże się niewypłacalna). A co jeśli inflacja będzie  dwucyfrowa?

NBP znacząco podniósł prognozy wzrostu cen na ten oraz kolejne lata. Polskiemu Bankowi Centralnemu wtóruje m.in. agencja ratingowa S&P Global Ratings, która spodziewa się średniorocznej inflacji w Polsce w 2022 r. na poziomie 8,5%. Oznacza to, że w niektórych miesiącach inflacja może być na poziomach znacznie powyżej 10%. Obligacje korporacyjne pozwolą zatem w krótkim terminie powalczyć z inflacją, ale raczej jej nie pokonają. Natomiast w perspektywie średnioterminowej wydaje mi się, że nie tylko będziemy się zbliżać z rentownością obligacji do inflacji, ale w pewnym momencie po prostu ją pobijemy. Dużo w tym przypadku będzie zależeć od decyzji dotyczących stóp procentowych.

Czytaj też: Oprocentowanie obligacji skarbowych w górę. Które obronią przed inflacją? (subiektywnieofinansach.pl)

———————

ZAPROSZENIE:

Masz trochę grosza przy duszy i nie wiesz, w co je ulokować, żeby było w miarę bezpiecznie i trochę zyskownie? Myślałeś/myślałaś o nieruchomościach, ale trochę boisz się, że już nie zdążysz wsiąść do tego pociągu? Obawiasz się rynku akcji ze względu na wysoką wahliwość? Rozważ inwestycję w fundusz M/S Obligacji Korporacyjnych FIZ. Podstawowe informacje o nim znajdziesz pod tym linkiem. W ciągu ostatnich pięciu lat przyniósł ponad 16% zysku (aktualny skład jego portfela inwestycji zobaczysz w tym pdf-ie, szukaj od strony 8. do 16.).

M/S Obligacji Korporacyjnych – wyniki za ostatnie pięć lat (wykres pochodzi ze strony Analizy.pl)

——————–

Artykuł powstał w ramach cyklu edukacyjnego poświęconego obligacjom korporacyjnym realizowanego wspólnie przez „Subiektywnie o Finansach” oraz Dom Maklerski Michael / Ström, lidera na rynku obligacji korporacyjnych wśród niebankowych domów maklerskich. M/S Dom Maklerski od 2015 r. oferuje profesjonalne usługi bankowości inwestycyjnej dla firm i unikalne produkty inwestycyjne dla osób indywidualnych. Ponad 2 000 klientów prywatnych i firm zainwestowało z M/S Dom Maklerski ponad 3,5 mld zł.

obrazek tytułowy: StevePb/Pixabay