Czy najsilniejszy od wielu lat złoty zmusi Radę Polityki Pieniężnej do obniżenia stóp procentowych już w tym roku? Te wyliczenia dają odpowiedź

Od kilku miesięcy złoty się umacnia. Euro można kupić już za 4,18 zł. Po raz ostatni tak wysoki kurs złotego widzieliśmy w 2018 r. Niektórzy się cieszą – potaniały zagraniczne produkty w sklepach i wyjazdy. Silny złoty tłumi wzrost cen importowanych towarów, a więc zmniejsza ogólną inflację. Ale niektórzy uważają, że niszczy opłacalność polskiego eksportu. Część analityków mówi, że tak silny złoty i nieopłacalny eksport wkrótce… zmusi Radę Polityki Pieniężnej do obniżki stóp procentowych. A może nie ma się co przejmować siłą polskiej waluty? Co mówią liczby?

Eksporterzy narzekają, że przez silniejszego złotego spada opłacalność polskiego eksportu i jak najszybciej powinno dojść do powstrzymania tej aprecjacji. Na przykład poprzez obniżenie stóp procentowych NBP. Niższa cena pieniądza zmniejszyłaby opłacalność polskich obligacji i zmniejszyła popyt na złotego. Ale Narodowy Bank Polski nie widzi problemu. Jego zdaniem mocniejszy złoty to nie jest bariera dla eksporterów, a inflacja jest wciąż za wysoka, by ciąć stopy. Kto ma rację?

Ciekawe? Po przeczytaniu wróć tutaj, kliknij i odkryj sprawdzone patenty Samcika na ochronę przed inflacją

Projekcja inflacji mówi, że stopy nie są za wysokie. A co mówi złoty?

W tym tygodniu poznaliśmy nie tylko najnowszą decyzję Rady Polityki Pieniężnej w sprawie stóp procentowych (pozostały na niezmienionym poziomie – 5,75%) oraz ostateczną wartość inflacji w lutym (4,9%), ale również najnowszą projekcję inflacji NBP na przyszłość i prognozę poziomu polskiego PKB. Bank centralny wstrzymuje się na razie z łagodzeniem polityki pieniężnej, tłumacząc to wciąż wysoką dynamiką cen.

Zdaniem analityków NBP nie tylko dziś, ale też w horyzoncie dwuletnim wzrost cen przekroczy cel inflacyjny banku centralnego, który jest na poziomie 2,5%. Tę pożądaną przez RPP wartość inflacji polska gospodarka osiągnie trwale dopiero w 2027 r. – tak wynika z projekcji inflacji sporządzonej przez analityków NBP. W całym 2025 r. średnia inflacja prawdopodobnie wyniesie 4,9%.

Jednak niewykluczona jest, jak zadeklarował prezes NBP Adam Glapiński na konferencji prasowej, dyskusja w RPP o obniżkach stóp procentowych w drugiej połowie tego roku. Zmiany stóp procentowych działają na gospodarkę z około półtorarocznym opóźnieniem, jeśli więc z projekcji inflacji będzie wynikać, że za kilka kwartałów inflacja może być niżej, droga do obniżek stóp procentowych może być otwarta. I właśnie taki scenariusz zakładają inwestorzy giełdowi, wyceniając kontrakty terminowe na przyszłe stopy procentowe o prawie cały punkt procentowy niżej od obecnego poziomu stóp.

W najnowszym dokumencie analitycy NBP przesuwają termin ustabilizowania się inflacji na tym poziomie dopiero na przełom lat 2026 i 2027. Właściwie dopiero 2027 r. ma być rokiem, kiedy presja inflacyjna powinna wygasnąć, a średnia inflacja osiągnie w całym roku 2,5%, o ile nie nastąpią jakieś niekorzystne wydarzenia. Jak powiedział w tym tygodniu Michał Dybuła, główny ekonomista BNP Paribas Bank Polska, w ciągu dwóch najbliższych lat stopy procentowe NBP powinny spaść do ok. 3,5% (czyli o ponad dwa punkty procentowe).

Pytanie, czy gospodarka – zwłaszcza eksporterzy – mogą tak długo czekać. Złoty po raz ostatni był tak mocny jak obecnie w 2018 r. W sytuacji, gdy zaczyna się wojna celna, a gospodarka naszych sąsiadów z Unii Europejskiej jest w kiepskim stanie, pogarszanie konkurencyjności eksportu może się źle skończyć. Czy NBP powinien przejmować się zbyt silnym złotym i pomyśleć o obniżaniu stóp procentowych już teraz, żeby zbić wartość złotego?

Co do zasady kurs złotego jest rynkowy i bank centralny stara się nie ingerować w jego poziom. To powinna być wolna gra popytu i podaży na rynku finansowym. Innego zdania są niektórzy eksporterzy. Czy mają rację?

Czytaj też: Gospodarka niemiecka w recesji, a rząd się rozpadł. Mamy problem… gospodarczy z Niemcami? Eksperci NBP spróbowali policzyć jak duży

Polski eksport umiera? Jest uzależniony od koniunktury u sąsiadów

Wśród czynników sprzyjających spadkowi inflacji jest kurs złotego. Silny złoty oznacza, że kupowane z zagranicy surowce energetyczne i produkty są tańsze. Proces dezinflacji jest dzięki mocniejszemu złotemu szybszy. Nie wszystkim to się podoba. Eksporterzy mówią o spadku opłacalności eksportu.

Sprawę zbadali, przy okazji opracowywania Projekcji inflacji i PKB, analitycy NBP. Jacek Kotłowski, dyrektor Departamentu Analiz i Badań Ekonomicznych banku centralnego, powiedział podczas prezentacji najnowszej marcowej projekcji inflacji, że mocny złoty nie ma aż dużego wpływu na eksport. Z jego wyliczeń wynika, że udział kursu walutowego to zaledwie 5% wpływu wszystkich czynników na opłacalność w handlu zagranicznym. Jak wygląda w ostatnich miesiącach polski eksport?

Polska gospodarka charakteryzuje się strukturalnie tzw. ujemnym wkładem eksportu netto do dynamiki PKB. Więcej importujemy, niż sprzedajemy za granicę. Szczególnie jest to widoczne w okresach ożywienia gospodarczego w Polsce, a z takim ożywieniem mieliśmy do czynienia w 2024 r. i będziemy obserwować je w tym i kolejnych latach.

W okresie ożywienia rozwijamy się szybciej niż nasi partnerzy handlowi. Nasza gospodarka potrzebuje więcej towarów, żeby sprostać wzrostowi inwestycji i konsumpcji, a nasi główni partnerzy handlowi mniej kupują, bo u nich koniunktura jest znacznie gorsza. To jest przypadek Niemiec, naszego głównego partnera handlowego, i trwa już od dłuższego czasu, od ponad dwóch lat. Jacek Kotłowski tłumaczy:

„To jest ewenement ostatnich 20 lat – zbudowanie nadwyżki handlowej z Niemcami. W 2023 r. wyniosła ona 139 mld zł i spadła o ok. 20 mld w 2024 r. Z jednej strony jest to związane z osłabieniem popytu w gospodarce niemieckiej – 30% tego spadku dotyczy eksportu dóbr konsumpcyjnych, a duża część akumulatorów do samochodów elektrycznych.”

Akumulatory do samochodów elektrycznych to był nasz przebój eksportowy ostatnich kilku lat. W latach 2021-2022 powstały w zachodniej części Polski fabryki produkujące akumulatory z przeznaczeniem głównie na eksport do Niemiec. Udział akumulatorów sięgnął 35% całości polskiego eksportu. Ale coś się zacięło. Dlaczego? Są trzy powody.

Pierwszym powodem jest to, że odbudowały się sieci handlowe i większy jest obecnie udział sprzedaży akumulatorów z innych krajów. Po drugie pojawiły się fabryki w sąsiednich krajach. Po trzecie spadły ceny akumulatorów, rośnie konkurencja i pojawiają się nowe, tańsze modele akumulatorów. Spadek eksportu polskich akumulatorów to 12 mld zł, czyli ok. 60% ograniczenia naszej nadwyżki handlowej z Niemcami.

Jakie są perspektywy dla naszego handlu z Niemcami? Dyrektor Kotłowski przypomniał, że gospodarka niemiecka, która od ponad dwóch lat pozostaje w stagnacji, na razie nie wykazuje oznak ożywienia, co nie wróżyłoby najlepiej polskiemu eksportowi. Nadzieją jest niemiecki pakiet stymulacyjny, o którym mówią politycy nowej koalicji CDU/CSU i SPD, którzy mają tworzyć nowy rząd po niedawnych przedterminowych wyborach.

Jednak zdaniem dyrektora Kotłowskiego trudno oczekiwać, żeby nadwyżka w handlu zagranicznym z Niemcami zamieniła się w deficyt. Nadal będziemy więcej z Niemiec kupować niż do Niemiec wysyłać.

Czytaj też: Coś się zacięło w niemieckiej maszynce przemysłowej i eksportowej? Tamtejsze media biją na alarm: Niemcy tracą swoją siłę, naprawdę? Mamy się cieszyć czy martwić?

Jak handlujemy z USA? I czy możemy sporo stracić?

A co z USA? Czy niepewna polityka handlowa nowej administracji prezydenta Donalda Trampa może zaszkodzić polskiemu handlowi zagranicznemu? To będzie raczej wpływ ograniczony, wynika z wyliczeń analityków NBP. Ich zdaniem udział Stanów Zjednoczonych w naszym eksporcie nie wygląda imponująco, wynosi 4,5%. Ale rzeczywisty wpływ na wzrost gospodarczy jest dużo silniejszy.

Dlaczego? Chodzi o tzw. zagraniczny popyt finalny na polską wartość dodaną. Czyli o to, w jakim stopniu nasza gospodarka zależy faktycznie od wzrostu gospodarczego w poszczególnych krajach. W takim ujęciu udział USA jest dwukrotnie większy i przekracza 8%. Bardzo dużo do Stanów Zjednoczonych eksportujemy za pośrednictwem innych krajów. To jest głównie pośrednictwo gospodarki niemieckiej, ale nie tylko – również innych krajów UE. Kolejny czynnik to duży udział eksportu usług, a usługi są dużo mniej „importochłonne”.

W sumie udział USA w polskiej wartości dodanej, która jest miernikiem wzrostu PKB, wynosi 3,3%, z tego bezpośredni wpływ sprzedaży z Polski do USA to jest 1,75%, a pozostała część to udział pośredni, największy poprzez eksport podzespołów do Niemiec, po czym Niemcy eksportują gotowe wyroby do USA. Jakie usługi eksportujemy? Widać to na grafice NBP poniżej. To przede wszystkim usługi informatyczne, biznesowe, call center, księgowość, audyt. I komponenty dla przemysłu lotniczego.

Mocny złoty pogarsza opłacalność eksportu? A może nie?

Sprawa opłacalności eksportu jest jedną ze składowych tzw. szybkiego monitoringu NBP, czyli kwartalnej ankiety przeprowadzanej wśród przedsiębiorców. Ostatnia ankieta była opublikowana w styczniu 2025 r. NBP pyta przedsiębiorców, jaki jest odsetek eksporterów o nieopłacalnym eksporcie. Kolejne pytanie, jak dalece kurs walutowy stanowi dla firm eksportujących barierę rozwoju eksportu. Trzecie pytanie jest o udział nieopłacalnego eksportu w przychodach. Co mówią o silnym złotym ankietowane firmy?

Dyrektor Kotłowski mówi, że ok. 5% eksporterów raportuje, iż kurs złotego jest dla nich barierą. Przy czym poziom 5% nie jest najwyższym wskaźnikiem w tym badaniu. Większy wpływ mają ceny i koszty, podatki, regulacje, popyt. Zdaniem Jacka Kotłowskiego kurs opłacalności eksportu dostosowuje się do bieżącego realnego kursu walutowego. Eksporterzy bardzo nie lubią gwałtownych zmian kursu walutowego, natomiast jeśli te zmiany zachodzą w długim terminie i są łagodne, to w większości udaje się firmom do takich zmian dostosować.

Wsparciem dla części eksporterów jest to, że bardzo duża ich część jest jednocześnie importerami. Aż ok. 82% przedsiębiorstw powyżej 50 osób to również importerzy. Jak to działa? Jeśli pogarsza się rentowność eksportu, to w zamian zmniejszają się koszty importu. Firmy więc tak dużo w takim przypadku nie tracą.

Pouczająca jest grafika poniżej. Po lewej stronie widać, że większości branż bardzo podobnie ocenia wpływ kursu na opłacalność sprzedaży za granicę. Po prawej stronie grafiki wyróżnia się branża transportowa. Zgłasza ona nieopłacalność eksportu, jednak z lewego panelu nie wynika, żeby było to związane z siłą złotego. Oznacza to, zdaniem Kotłowskiego, że prawdopodobnie problem jest po stronie innych czynników, być może cen energii, kosztów pracy, słabszego popytu, rosnącej konkurencji.

Czy złoty jest za silny? Rytualne narzekania czy realne cierpienie?

Wezwania kierowane m.in. do banku centralnego, żeby nie dopuszczał do umocnienia złotego, pojawiają się standardowo wtedy, kiedy tylko polska waluta notuje nieco silniejsze poziomy. Bank centralny zazwyczaj nie interweniuje na rynku walutowym, podobnie jak rząd. Czasem, bardzo rzadko zdarzają się jednak interwencje słowne czy rynkowe, ale dzieje się wtedy, gdy zmiany są gwałtowne lub wyjątkowo głębokie.

Obecnie żaden z tych warunków nie występuje, a – zdaniem ekonomistów NBP – kurs złotego porusza się w pewnym stałym wieloletnim korytarzu swoich wahań. Nie ma więc powodów do alarmu, choć rzeczywiście złoty jest najdroższy od wielu lat. Tym bardziej że zmiany nie są gwałtowne, przebiegają spokojnie i w dłuższym terminie. Eksporterzy, którzy dodatkowo zazwyczaj ubezpieczają się od ryzyka walutowego, nie powinni odczuwać z tego powodu wielkiego dyskomfortu, zwłaszcza że jednocześnie tańszy staje się import komponentów.

Dla całej gospodarki wielkim atutem powinno być to, że silniejszy złoty może wpłynąć na osłabienie presji inflacyjnej, a spadek inflacji to atut nie do przecenienia dla całej gospodarki. Na niższej inflacji skorzystamy wszyscy. A silniejszy złoty powinien obniżać np. koszty importu paliw i surowców energetycznych, co dla poziomu inflacji w kolejnych miesiącach będzie kluczowe.

Czytaj też: Jeszcze niedawno wydawało się, że dolar będzie wart więcej niż euro. Ale „zielony” słabnie. Analitycy ostrzegają: „nie skreślać greenbacka!”

Cała konferencję dyrektora DABE NBP Jacka Kotłowskiego można obejrzeć tu:

Zapraszam do obejrzenia rozmowy o tym, w jakiej kondycji jest niemiecka gospodarka i w jaki sposób wyjdzie z obecnego kryzysu, w którym się znajduje.

Źródło zdjęcia: konferencja w NBP