Spekulacyjny atak na jedną z największych polskich spółek? Kurs LPP tonie pod ciężarem oskarżeń Hindenburg Research o oszukiwanie inwestorów

Hindenburg Research, słynna amerykańska firma analityczna tropiąca nieprawidłowości w finansach spółek giełdowych, tym razem na celownik wzięła polskie LPP – jedną z największych spółek na giełdzie. Analitycy Hindenburga oskarżyli zarząd LPP o oszukiwanie inwestorów w sprawie wycofania się z prowadzenia biznesu w Rosji. Inwestorów ogarnęła panika, kurs akcji LPP tąpnął o 37%, z wartości rynkowej spółki „wyparowało” 12 mld zł

LPP to siódma pod względem wagi spółka w indeksie WIG20 na warszawskiej giełdzie. Firma zarządza znanymi markami odzieżowymi takimi jak Reserved, Mohito, Sinsay, Cropp, House. Jej roczne przychody wynoszą 16 mld zł, zaś zysk netto w zeszłym roku to mniej więcej 1,3 mld zł. Detaliczny kolos obecny w większości centrów handlowych w Polsce. Przed piątkową sesją wartość rynkowa LPP wynosiła mniej więcej 30 mld zł.

Ciekawe? Po przeczytaniu wróć tutaj, kliknij i odkryj sprawdzone patenty Samcika na ochronę przed inflacją

Bomba wybuchła w piątek rano. Analitycy Hindenburga ogłosili raport, w którym zarzucają zarządowi LPP maskaradę związaną z działalnością w Rosji. Spółka twierdzi, że się stamtąd wycofała, a analitycy Hindenburga uważają, że to fikcja, bo LPP wciąż prowadzi biznes w kraju Putina. LPP oskarża Hindenburg Research (HR) o manipulację kursem akcji i dezinformację, ale… nie odnosi się szczegółowo do zarzutów. A Hindenburg postawił na szali własne pieniądze i ogłosił, że zajął tzw. krótką pozycję na akcjach LPP.

Hindenburg Research to nie byle kto. Firma założona w 2017 r. specjalizuje się w badaniach raportów finansowych, odkrywaniu trudno dostępnych informacji z nietypowych źródeł. W swoich raportach Hindenburg Research ujawnia nieprawidłowości w działalności różnych firm. Wzbudza kontrowersje, jest posądzana o manipulacje, ale potrafi zatrząść rynkiem.

W 2020 r. Hindenburg przygotował raport, w którym oskarżyła firmę Nikola o oszustwa i fałszowanie informacji na temat jej pojazdów elektrycznych. Raport doprowadził do dymisji założyciela Nikoli, Trevora Miltona. Z kolei w 2021 r. Hindenburg Research opublikował raport, w którym oskarżył firmę Clover Health o ukrywanie ważnych informacji przed inwestorami. Ma na koncie jeszcze kilka takich „skalpów”, np. Temenos, Adani, Tingo, Block czy Sorrento Therapeutics. Kontrowersje w działalności Hindenburga budzi fakt, że firma często jednocześnie obstawia na giełdzie spadek firm, które „obsmarowuje” i na tym zarabia.

Hindenburg Research wziął się za chlubę warszawskiej giełdy – LPP

Spadek o ponad 20% w ciągu 45 minut od otwarcia notowań – taki dramat wskutek publikacji Hindenburga przydarzył się akcjom jednego z ulubieńców polskich inwestorów i chlubie warszawskiej giełdy. To rzecz niebywała, w kilka kwadransów spółka straciła ponad 5 mld zł wartości rynkowej. W pierwszych kilkudziesięciu minutach notowań właściciela zmieniły akcje warte 140 mln zł, co świadczy o skali paniki, która ogarnęła inwestorów.

A potem było już tylko gorzej. Pod koniec dnia notowań akcje LPP były już 37% na minusie, co oznaczało spadek wartości rynkowej spółki o 12 mld zł. Prawdopodobnie to największa jednodniowa utrata wartości spółki w historii polskiej giełdy

Wszystko za sprawą niepochlebnego raportu analitycznego sporządzonego przez Hindenburg Research zatytułowanego „Operating Behind Enemy Lines: How Fashion Powerhouse LPP S.A. Masked a Fake Russia Sell-Off Using Front Entities And Encrypted Barcodes”, jaki inwestorzy zobaczyli w piątek bladym świtem, jeszcze przed otwarciem notowań. Opracowanie znajdziesz tutaj.

Uwagę Hindenburg Research przykuła obecność LPP na rynku rosyjskim, który do inwazji rosyjskiej na Ukrainę, stanowił bardzo istotne źródło przychodów spółki. A opinia polskich konsumentów w sprawie obecności w Rosji przez rodzime przedsiębiorstwa zdaje się jednoznaczna. 97% ankietowanych przez Pew Research Center wiosną 2022 r. nieprzychylnie wyrażało się o podmiotach, które prowadziły wciąż biznes w Rosji. Zresztą pisałem jakiś czas temu o reakcji biznesowej spółek na wojnę w Ukrainie.

Firmy, które z negatywnej opinii społecznej na temat pozostania na rynku rosyjskim nic sobie nie robią, narażają się na bojkoty konsumenckie i spadek reputacji w oczach klientów i inwestorów. Gorzej jednak, gdy ktoś deklaruje opuszczenie rynku rosyjskiego, a tego nie robi. Ściema najwyższych lotów. I przejaw cynicznej drwiny z opinii konsumentów oraz z akcjonariuszy. Zdaniem Hindenburg Research tak właśnie postąpiło LPP.

„28 kwietnia 2022 r. LPP ogłosiło plany zdystansowania się od Rosji poprzez sprzedaż swojego tamtejszego oddziału. Transakcja przebiegła szybko: kilka tygodni później, 19 maja 2022 r., firma ogłosiła, że zakończyła negocjacje z anonimowym nabywcą, a sprzedaż została sfinalizowana 30 czerwca 2022 r. […]”

– przypomina Hindenburg w swoim raporcie. Mimo pożegnania się z Rosją, a zatem teoretyczną utratą istotnego źródła sprzedaży, rezultaty finansowe LPP poprawiały się. „Uważamy, że LPP mogło pochwalić się tak znakomitymi wynikami, ponieważ dezinwestycja rosyjskiego biznesu była całkowitą fikcją” – grzmią amerykańscy analitycy.

Jak LPP wciąż zarabia w Rosji? Hindenburg Research ujawnia

HR podał, że LPP sprzedało swoje rosyjskie aktywa („Re Trading”) chińskiemu konsorcjum za kwotę ok. 382 mln dolarów. Z ustaleń analityków wynika, że kupującym była firma fasadowa z siedzibą w Dubaju o nazwie Far East Services (FES), której właściciele i dyrektorzy nie zostali ujawnieni. FES miała zostać zarejestrowana zaledwie dzień przed ogłoszeniem przez LPP informacji o osiągnięciu porozumienia w sprawie sprzedaży swojej rosyjskiej spółki zależnej.

„Były pracownik wyższego szczebla menedżerskiego LPP powiedział nam, że transakcja była fasadą mającą na celu ukrycie prawdy o niesprzedawaniu rosyjskich oddziałów, dodając, że rosyjskie operacje LPP są nadal bezpośrednio kontrolowane przez centralę i zarząd LPP”

– napisali analitycy Hindenburg Research.

„Były menedżer tak opisał podejście dyrektora generalnego i założyciela LPP Marka Piechockiego: Nie obchodzi go jakaś wojna między Rosją a Ukrainą. Ta [wojna] jest tylko tymczasowa. Szczegóły operacyjne dostarczają kolejnych wskazówek, że LPP zachowało kontrolę nad biznesem rosyjskim. Przykładowo rosyjskie sklepy LPP zostały ponownie otwarte następnego dnia po zawarciu umowy sprzedaży, czyli 37 dni przed zamknięciem transakcji”

– dodali. LPP oświadczyło, że będzie wspierać nowego nabywcę jedynie przez „okres przejściowy”, ale dowody zebrane przez HR pokazują, że LPP w Rosji nadal sprzedaje i może śledzić oraz kontrolować sprzedaż zapasów.

„W grudniu 2023 roku wysłaliśmy tajnych klientów do flagowych sklepów Far East Services w Moskwie i St. Petersburgu. Prawie wszystkie sfotografowane przez nas ubrania miały identyczne wzory i kolory jak kolekcje jesienno-zimowe w katalogach internetowych LPP w Polsce, co wskazuje, że produkty LPP nadal w jakiś sposób przedostają się do Rosji, mimo że minęło co najmniej 18 miesięcy od rzekomego zbycia”

– zauważył HR. Co zastanawiające, rosyjskie, wewnętrzne kody produktów były dokładnie zgodne z kodami produktów w polskim katalogu LPP.

„Przeprowadziliśmy inżynierię wsteczną 65 kodów kreskowych w sklepach detalicznych Far East Services w Rosji […]. Po rozszyfrowaniu dokładnie odpowiadały kodom kreskowym LPP zarejestrowanym w Polsce. Uważamy to za niepodważalny dowód skomplikowanych działań LPP mających na celu ukrycie pozorowanego zbycia udziałów w Rosji”

– podał Hindenburg Research w swoim raporcie. Spółka przepytała na tę okoliczność jednego z menedżerów GS1 Global w polskim oddziale tej organizacji zajmującej się standaryzacjami kodów kreskowych.

„Dla mnie szokiem jest… że chodzi o LPP, bo tak naprawdę to jest największy właściciel polskiej marki odzieżowej. Trudno więc sobie wyobrazić, że mogą coś takiego zrobić”

– powiedział HR ten anonimowy menedżer. W ocenie Hindenburg Research LPP określiło także w wewnętrznych dokumentach plany ukrywania eksportu swoich towarów do Rosji. Miało tego dokonywać za pomocą dwóch firm-przykrywek założonych przez kluczowych insiderów LPP. I dochodziło do tego od połowy 2022 r., jak wynika z analizy ponad 335 000 rekordów importowo-eksportowych.

Pierwszą firmą-przykrywką była Asia Fashion Import Export z siedzibą w Singapurze – założona w dniu inwazji Rosji na Ukrainę przez kluczowego członka Fundacji Semper Simul, powiązanej z prezesem zarządu LPP Markiem Piechockim. Drugą miała okazać się Fashion Group Tekstil. Była to uśpiona spółka turecka, zanim nie przejął jej pracownik LPP siedem miesięcy po inwazji Rosji na Ukrainę. FES, nabywca rosyjskich aktywów LPP, przejął później kontrolę nad 95% Fashion Group Tekstil.

LPP oszukał bank i „chował” rosyjskie wpływy w swoich raportach?

Metody maskowania prawdziwej obecności na rynku rosyjskim bywają różne. Jedną z nich jest import równoległy, który stosują rosyjskie przedsiębiorstwa na przykład wtedy, gdy chcą ominąć sankcje nałożone przez Zachód na Moskwę. Według Hindenburg Research takim hubem maskującym w przypadku LPP mógł być Kazachstan. Z ustaleń HR wynika, że w 2023 r. LPP wysłało do swojej kazachskiej spółki zależnej towary o wartości ok. 755 mln dolarów, mimo że Kazachstan stanowi jedynie 1% sklepów stacjonarnych sieci.

„W przypadku stwierdzenia, że LPP nadal prowadzi działalność w Rosji, może to naruszyć umowy kredytowe i finansowe zawarte z głównym wierzycielem, bankiem PKO BP, który na koniec ostatniego roku udzielił ok. 62% kredytów i pożyczek. PKO napisało do nas: Bank co do zasady nie finansuje podmiotów działających na terenie Rosji lub współpracujących z rosyjskimi kontrahentami”

– podzieli się swoimi wątpliwościami analitycy HR. Krytycznie nastawieni eksperci Hindenburg Research zarzucają równie LPP maskowanie fikcyjnego zbycia rosyjskich aktywów poprzez manipulacje księgowe. Ustalili oni, że ponad 65% wzrostu przychodów w roku 2022/23 (732 mln dolarów), czyli 20% całkowitych przychodów, pochodziło z niewyjaśnionego segmentu „pozostałe”, co wynika z angielskiej wersji raportu rocznego LPP. Dla porównania w ciągu ostatnich 3 lat segment „pozostałe” nigdy nie stanowił więcej niż 2% całkowitych przychodów LPP.

„Ogólnie rzecz biorąc, uważamy, że LPP wymyśliło misterny schemat fikcyjnego zbycia aktywów, aby mimo wyniszczającej wojny nadal zarabiać w Rosji, próbując jednocześnie oszukać inwestorów i konsumentów w Polsce, Ukrainie i na innych kluczowych rynkach”

– podsumowali swój wywód analitycy Hindenburg Research. Po zachowaniu się kursu LPP na piątkowej sesji widać, że inwestorzy przejęli się ciężarem zarzutów formułowanych przez HR.

LPP zaprzecza, ale czy inwestorzy uwierzą?

W imieniu czytelników „Subiektywnie o Finansach” rano poprosiłem zarząd LPP, aby szczegółowo odniósł się do kwestii podnoszonych w raporcie Hindenburga. Na razie nie otrzymałem odpowiedzi. Około godz. 11.00 agencje informacyjne podały niewiele wnoszące do sprawy ogólne oświadczenie LPP.

„Raport przygotowany przez Hindenburg Reasearch jest elementem przygotowywanego od pięciu miesięcy zorganizowanego ataku dezinformacyjnego obliczonego na spadek kursu akcji Grupy LPP. O sprawie poinformowaliśmy wcześniej Ministerstwo Spraw Zagranicznych oraz Krajową Agencję Skarbową. Z tego, co ustaliliśmy, nie jesteśmy pierwszą firmą, która stała się obiektem zainteresowania wywiadowni. Wcześniej podobny proceder został przez Hindenburg wycelowany w spółkę Adani. Wiemy jednocześnie, że wywiadownia działa na zlecenie podmiotów trzecich. Nie można wykluczyć, że tego typu działania mogą być próbą przejęcia wpływów w spółce LPP”

– czytam w oświadczeniu LPP. Firma twierdzi, że cała operacja jest obliczona na „przejęcie wpływów” w polskiej spółce. Ale nie podaje żadnych dowodów ani szczegółów.

O 13:30 w piątek LPP wydało drugie oświadczenie w sprawie raportu HR. Spółka ujawniła, że nie jest właścicielem rosyjskiego biznesu ani nie prowadzi działalności handlowej na terenie Federacji Rosyjskiej. Jednocześnie przyznała, że analizuje szczegółowo opublikowany przez Hindenburg Research materiał. Z uwagi na jego obszerność potrzebuje jednak czasu, żeby merytorycznie ustosunkować się do zawartych tam twierdzeń.

„W ocenie spółki nawet już pobieżna lektura materiału pokazuje, że zawiera on nieprawdziwe informacje na temat działalności LPP”

– czytam w tym drugim oświadczeniu.

W końcu po godz. 15-tej LPP skierowało w przestrzeń publiczną trzecie oświadczenie. Oznajmiło m.in. w nim, że złożyło dzisiaj do prokuratury zawiadomienia o podejrzeniu popełnienia przestępstwa na szkodę spółki i jej akcjonariuszy, inwestorów giełdowych, poprzez publikację przez Hindenburg Research nieprawdziwych lub zmanipulowanych informacji.

Inwestorzy z pewnością czekają na o wiele bardziej szczegółowe odniesienie się do zarzutów formułowanych przez HR. Chętnie zobaczyliby zapewne kopie pism wysłanych do MSZ i KAS. Dobrze, żeby LPP ujawniło także, na zlecenie jakich podmiotów trzecich działa Hindenburg Research.

Jeśli nie będzie obszernych wyjaśnień, to pozostaniemy w fazie niepożądanych domysłów, które nie służą kursowi spółki. I zmniejszają szansę na odbudowanie częściowo naruszonej reputacji. A konsekwencje zniszczonej trwale reputacji mogą być gigantyczne. Oto opinia Eryka Szmyda z XTB:

„Rynek jeszcze nie wie, jak realnie wycenić szkody, które ten raport może przynieść w przyszłości. Ta niepewność skutkuje paniką. Scenariusz problemów prawnych, pogorszenia ocen ESG u pożyczkodawców i droższego dostępu do kredytów, kar finansowych czy problemów z audytem to tylko wierzchołek góry strachu. Główną obawą jest potencjalny bojkot konsumentów, od których zależy ekspansja LPP. Spółka ma ok. 5% udział w rynku Ukrainie, gdzie sprzedaż może tąpnąć. W skrajnie negatywnym scenariuszu przecena mogłaby sprowadzić kurs do poziomów z jesieni 2022 r.”

To oznaczałoby zniszczenie od połowy do dwóch trzecich wartości rynkowej firmy. W ostatnich miesiącach inwestorzy doceniali bowiem właśnie dynamiczny wzrost firmy osiągnięty pomimo wyjścia z rosyjskiego rynku. Gdyby okazało się, że żadnego wyjścia z Rosji nie było…

Oczywiście, nabywcy ubrań firmy mogą nie przejąć się oskarżeniami i wtedy afera na dłuższą metę może rozejść się po kościach, ale nie musi tak być, bo o sprawie będzie tym głośniej, im więcej zarzutów się potwierdzi.

„Istnieje też szansa, że fundusz Hindenburg relatywnie szybko zamknie 'shorta’ na akcjach LPP, który wciąż nie pojawił się w rejestrze krótkich pozycji publikowanym przez KNF. Brak ujawnionej „krótkiej” pozycji może wskazywać, że Hindenburg zajął relatywnie niewielką pozycję. Z pewnością globalna renoma Hindenburg Research sprawia, że wiadomości o 'praktykach’ LPP znajdą szeroki rozgłos na świecie finansowym, nawet jeśli firma podważy zarzuty. Nie jest jasne, jakiego typu zagrożenie stwarza to dla firmy”

– podsumowuje analityk XTB. I dodaje, że Hindenburg ma długą historię współpracy z organami regulacyjnymi. W Stanach Zjednoczonych fundusz często odpłatnie przekazuje własne ustalenia do SEC (Komisji Papierów Wartościowych) w ramach tzw. programu informacyjnego. Konsekwencje dla LPP – jeśli zarzuty się potwierdzą – mogą być poważne i długotrwałe. Ale trudno jeszcze to jednoznacznie oceniać.

zdjęcie tytułowe: Hindenburg Research/LPP